中国基金报记者 方丽 张燕北

猪肉又上演“涨涨涨”的剧情。

这一剧情很快反映到资本市场，近期A股生猪养殖板块再次走出独立行情。2022年6月7日至7月5日，申万生猪养殖指数累计涨幅29%，在各大类行业中居前。

这一波猪肉价格上涨能否持续？养殖板块未来趋势如何？“大农业”领域哪些细分板块更有投资价值。中国基金报记者专访了六位基金经理：

国泰养殖ETF基金经理梁杏，

前海开源基金基金经理刘宏，

招商中证畜牧养殖ETF基金经理刘重杰，

财通基金总经理助理、基金投资部总监金梓才，

鹏华基金量化及衍生品投资部副总经理、基金经理陈龙，

平安基金ETF指数投资中心刘洁倩。

受访公募投资人士普遍认为，现阶段生猪养殖板块的快速走牛，受今年猪肉价格的上行和养殖企业的利润增厚带动，但核心支撑因素在于投资者对未来母猪产能继续去化的预期。当前的板块上行，更多的是反弹逻辑而非反转逻辑，生猪养殖板块走出单边上涨行情的概率不大。

因此基金经理对下半年的猪价整体持相对乐观的态度，同时认为当前生猪养殖板块，更适合中长期资金布局。届时，一旦能繁母猪继续去化，新一轮猪周期开启，生猪板块会继续向上抬升。

多因素引发养殖板块走强

中国基金报记者：近期A股生猪养殖板块再次走出独立行情，其背后的推动力是什么？

刘重杰：首先是行业自身的业绩周期性因素的驱动。本轮猪周期从去年下半年能繁母猪存栏量的高点逐步去化开始，行业从头均利润的深度亏损状态持续一段时间，随着存栏量、出栏量发生趋势性变化，以及饲料等成本方面的因素等各方面的影响，生猪价格同比、环比都有明显改善。行业头均利润发生方向性转向，基本面的变化累计一段时间后上涨的推动力随之聚集。其次是整个A股市场从四月底出现情绪上的反弹，行业出现业绩的转变，随着权益市场整体表现明显，也助推了板块在期间的表现。

梁杏：一方面，随着生猪产能去化的加速，猪周期底部的信号逐步明确；另一方面，俄乌冲突下的高粮价有望带动种植板块景气向上。与其他行业相比，农业算是除了煤炭、房地产以外，表现相对比较坚挺的板块。

去年6月份至今年3月份，能繁母猪存栏9个月时间累计减少379万吨，跌幅8.34%，过剩产能已经得到明显去化。当前在养殖端情绪的带动，以及新冠疫情对于阶段性供需结构的作用下，短期供需格局改善，猪价已经出现了一波较大幅度的反弹，6月生猪价格环比上升11%。

刘宏：本轮生猪养殖板块表现出众，主要原因在于从去年下半年到今年4月长时间的亏损导致行业能繁母猪产能去化幅度足够高，叠加进入5月份之后，各地从疫情之后经济活动开始恢复，猪肉需求量有所回升，需求扩张的同时供给收缩并带来猪价上涨，板块行情相对较好。

金梓才：4月初至今猪价自低点开始上涨，尤其6月下半月的上涨幅度超出业界和资本市场的预期，可能是近期板块表现靠前的主要原因。猪价涨跌周而复始，其背后大概率是低门槛和产品同质化，导致盈利和供给周而复始的波动所致。2021年二季度开始，猪价开始大幅下跌，导致养殖户被动去产能，产能下降至供需平衡点下方后，价格启动反转。 （数据来源：Wind，2022.06.07-2022.07.05）

陈龙：核心的推动因素还是猪价的快速上涨。6月初以来，全国生猪均价从16元/公斤快速上涨至最高近24元/公斤，累计涨幅接近50%。

从猪周期的投资阶段来看，目前毫无疑问已经进入到第二阶段，即猪价上涨兑现的阶段，那么在这个阶段，股价驱动的最核心的逻辑就是猪价，即股价跟随猪价修复。

刘洁倩：根据中国养猪网数据，自6月7日至7月5日，生猪价格从16.03元/kg上涨到23元/kg，涨幅高达43.5%，尤其是6月下旬出现了快速上涨的情况。随着猪价的上涨，自繁自养已扭亏为盈，生猪板块目前已经全面盈利。市场对养殖板块业绩改善有所预期，带动了相关板块的上涨。

预计猪价后续有压力

中国基金报记者：您认为目前养殖板块走势对行业未来是否已经作了充分的预期？日前发改委“出手”抑猪价，猪肉股应声下跌，后市如何走？

刘重杰：养殖板块产业链上的数据较为完备，信息传播较为充分，二级市场除了股票之外，还有生猪期货品种，价格的反应是比较充分的。

养殖产业的业务经营数据相对透明，更新频次也高，投资市场对上市公司业绩跟得比较紧。当前养殖板块的走势对行业做出了相当的反应。近期发改委召开会议分析近期生猪市场供需和价格形势的会议，要求保持正常出栏节奏、避免盲目压栏，提出不得囤积居奇、哄抬价格的要求，研究保持生猪市场平稳运行的相关措施。

在较短的时间窗口内，产业政策会明显影响到股价；从较长期的完整的养殖周期来看，关键变量还是供需量的相对变化导致的头均利润变动，进而引起养殖周期内企业业绩的变化。当然其中还有养殖成本、企业自身产能变动等具体企业因素的共同作用。后市的走势，主要还是取决于上市养殖企业的利润状况，以及市场对头均利润水平的空间和企业产能增长的估计。

梁杏：长期来看，养殖行业的两条投资逻辑，第一条就是猪价长期上涨，第二条就是养殖行业的市场集中度是不断提升的。

短期逻辑的话主要就是看能繁母猪的去化幅度，目前能繁母猪的去化幅度在8%-9%，去库存不彻底。今年因为疫情的影响，猪肉的需求相比往年可能还会下调。在这样双重夹击之下，猪肉价格之后可能还会回踩，产能去化大概率会继续，这一轮猪周期的拐点可能还会往后拖。现在或仍然处于偏左侧布局的时点。

刘宏：目前板块行情已经对猪价上涨以及未来预期有所反应，但预期目前来看并不充分，当前头均市值和历史分位数比依然有空间。发改委针对猪价提出了若干调控措施，预计猪价后续有压力，未来需要考验上市公司的成本控制能力，拥有较好成本控制能力的企业预计将受益。

金梓才：我们认为市场对养殖板块的预期可能还处于较低水平。自2021年二季度开始的去产能延续至今年二季度，决定了现在开始的未来一年大概率都是生猪出栏量的下行趋势。另外需求量的变动也值得关注，因为疫情控制和经济环境欠佳，对餐饮和猪肉消费产生负面影响，如果下半年宏观经济和疫情管控出现向好的趋势，需求回升也会对供需平衡产生积极影响。

相关价格指导部门关注到近期猪价的超预期上涨，召集大型养殖企业座谈开会。我们理解是希望在一定程度上扭转市场预期，因为短期价格走势会受到多种因素影响，比如养殖户会推迟当下的出栏至未来某个时刻再出售，这或会加快近期价格上涨的同时打压未来某个时间的价格，进而导致价格波动加大，不利于产业各个环节的正常生产安排。相关价格指导部门出手的目的，或是抑制短期具有投机性质的“乱价行为”。我们认为，短期投机行为被压制后，可能出现的价格回落属于正常现象，但在供需关系扭转的背景下，后续价格预计仍然向上。

陈龙：总体上，我们感觉市场对这轮的猪周期还是非常谨慎，核心原因在于，基于官方农业农村部的数据，本轮能繁母猪的去化比例仅8%-9%左右，参考历史猪周期，去化的幅度相对偏低，可能会影响后续猪价上行的高度，从而压制股价的表现。所以，从这个角度来看，只要市场还没有对本轮猪价上行的高度形成一致预期，就意味着股价仍然存在修复的空间。

近期，发改委召开专题会议，讨论猪价过快上涨的问题，事后来看，确实短暂影响了生猪市场的情绪，短期对猪价带来的一定的扰动。历史上看，发改委对生猪养殖行业的影响有限，原因在于养殖行业高度分散，且以散养户为主，即使是规模厂，也大多以民营企业为主，发改委的干预能力有限。所以短暂的波动过后，猪价大概率还是重回上行趋势。

刘洁倩：历史来看，猪价夏季出现季节性反弹较为常见。由于冬季疫病的高发，会导致5-8月生猪出栏会有一定程度上的相对减少。而农忙的需求、各种节假日的消费也会带来这段时间消费需求的增加，从而刺激生猪价格的反弹。

除了季节性因素之外，前期能繁母猪的去化带来供给的减少从而影响了猪价。这一点也可以从不同地区的价格得到验证，例如北方的产能去化幅度大于南方，这轮生猪价格上涨也呈现北方强于南方的特点。在当前猪价上涨的趋势下，养殖户逐步扭亏为盈，带动行业惜售及压栏情绪增加，进一步刺激了猪价的上涨。

而随着猪价快速增长，根据新闻，本周一发改委召集各大猪企、屠宰企业召开研讨会。发改委将适时采取储备调节等措施。据国家发展改革委官微，国家发改委价格司与大连商品交易所召开座谈会，研究共同做好生猪市场保供稳价等工作。

政策调控预期较为明显，7月7日以来猪价连续2日快速下跌。此外短期来看，随着天气转热，可能会有一波被动出栏压力。

整体看，此轮猪周期产业上大概率已经见底，而饲料等养殖成本的上涨，或推高此轮周期的猪价中枢。从历史经验来看，观察2006年以来的4轮猪周期，中证畜牧养殖指数自底部到高点的平均涨幅约在2倍左右（wind数据，平安基金统计）。此外以部分头部企业的头均市值来看，较历史高位仍具有较大空间。但短期来看，由于猪价的过快上涨，可能导致市场波动加大。

下半年投资机遇仍大

或出现分化

中国基金报记者：整体来看，您如何看待养殖板块下半年的投资机会，具体看好哪些领域？

刘重杰：养殖板块作为一个产业链，已经上市的公司中，细分来看生猪养殖企业的市值规模最大，相应的成为了该产业主题的基本关注点。饲料作为养殖的上游，在养殖的存栏和成本等因素的共同作用下，值得关注。此外，动保部分大概率也会有个后周期的效应的存在。养殖板块的每个子领域，建议重点关注该细分领域的代表性头部公司的业绩变化以及估值情况。

梁杏：下半年我们依然看好养殖板块的投资机会，我们认为本轮周期可能有点类似于2013-2016年那一轮猪周期的走势，底部的磨底和去化过程仍将反复，二级市场仍然充满博弈可能性。由于当前的去化幅度和历史相比，仍处在相对偏低的位置，去化不够充分，那么下半年市场可能仍将演绎去化逻辑。在养殖板块内部主要分为养猪和养鸡两大板块，我们更看好养猪板块中和猪周期密切相关的生猪养殖领域的表现

刘宏：持续看好生猪养殖板块，但后续可能会分化，拥有高出栏兑现能力的企业可能会表现相对较好。

金梓才:我们认为下半年养殖板块投资机会仍然比较多。首先，在猪价上行背景下，板块内的公司很可能都会经历盈利的大幅好转；其次，在近几年规模化、工业化养殖和集中度提升的背景下，涌现出很多扩产积极的上市公司，成长性的投资机会较前几轮猪周期可能更多；再次，在盈利修复和市值抬升的背景下，上市公司大概率会迎来再融资和进一步扩产的机遇，带来更大的成长空间。

陈龙：首先，我们对下半年的猪价整体持相对乐观的态度，尤其是三季度。一方面是，下半年需求会季节性的回暖，另一方面供给端受制于行业自身的繁育周期，即使在当期存在供给缺口的背景下，也无法立即扩大供给，至少存在5-6个月的滞后期。

倘若下半年猪价能够保持在20-25元/公斤的范围波动，那么养殖企业的利润将会显著改善，尤其是头部的养殖企业，具备显著的成本优势。而考虑到当前以头均市值衡量的养殖企业的估值水平仍处于相对比较低的水平，未来仍然存在估值修复的空间。建议重点关注具备成本优势的头部的生猪养殖企业。

刘洁倩：由于产业周期上看大概率此轮猪周期已经见底，因此后市可以持续关注生猪养殖板块。此外，当前生猪价格虽然明显上涨，但在整个动物蛋白的比价里，仍然处于低位，消费的性价比仍然较高。

养殖行业呈鲜明周期性

中国基金报记者：您是如何把握养殖板块的投资机会的？投资中有何心得体会？

刘重杰：以生猪养殖行业为例，上市公司业绩的周期性是关键性的特征，把握当前处于该轮周期的什么状态是首要目标。同时关注上市公司的成本控制，产能及其增长速度和成长空间等因素。再考察每轮周期中生猪的价格，头均利润等指标，评估业绩的空间，作为一个参照，来进行时机选择和仓位管理。对于生猪养殖这个特征鲜明的周期性行业，需要一定左侧布局的眼光和勇气，需要有承担相应的股价波动的能力。

刘宏：首先，先要判断板块是否有系统性的机会，养殖板块的系统性机会主要来自于周期上行的机会，在这个大背景下，优选板块内部成本控制能力较强、增长前景较好以及财务状况相对较好的公司进行投资。

金梓才:我们在去年猪价下跌到盈亏平衡下方后，开始关注新一轮周期的机会。通过草根调研养殖盈利和产能趋势，调研大部分上市公司、了解公司成本控制能力和扩产计划。我们认为，本轮猪周期的投资机会是周期和成长的共振。

陈龙：养殖行业属于典型困境反转行业，且具备强周期的属性，建议通过逆向思维的方式进行布局。即当在猪价处于低位，行业景气度极度低迷时，此次恰恰是行业最佳布局时机；反之，当猪价上涨兑现，行业景气度大幅改善时，股价也往往处在相对高位，此时反而需要以相对谨慎的态度看到养殖板块的投资机会。

刘洁倩：养殖板块有比较明显的周期特征，但同时养殖板块也存在着一些成长性的机会，例如：行业集中度提升带来的上市公司市占率提升；在产业链上下游的布局提升效率；具有品牌溢价产品的推出等，养殖板块长期来看是值得关注的板块。但短期波动可能较大，投资者可以逢低布局。

“大农业”还看好饲料、动保等

中国基金报记者：延伸到大农业领域内，您更看好哪些细分领域或者板块？能否谈谈原因？

刘重杰：大农业领域细分子领域也不少，彼此之间也存在较大差异。比如养殖与饲料既有关联，又存在业绩不完全同步的现象。育种则关系到粮食安全，也体现出极强的科技属性。农药化肥等行业也会有一定阶段性的行情。从更长期的角度，更笼统地来说，还是要看上市公司的盈利能力和发展空间，综合盈利能力强，发展空间较大的行业，尤其是细分行业的个股，尤其值得关注。

金梓才：除了养殖环节，我们认为服务养殖的上游也具备投资机会，比如疫苗和兽药等。这些产品在猪周期上行的背景下，大概率会有销量和单位盈利双重提升的景气上行机会，其中我们希望能找到一些扩产积极、或者具备潜在大品种放量的公司，在上行周期内获得更好的成长。

刘宏：除了生猪养殖板块外，同样看好黄羽肉鸡、饲料以及动保板块。

养殖领域投资波动较大

中国基金报记者：布局养殖领域需要注意哪些风险点？

刘重杰：该主题中的很多个股的业绩波动大，股票价格波动也相应的非常突出。主要的细分行业带有较强的周期性，受产业政策影响也较大，这些要素构成了收益的来源，也是对应的风险点所在。

梁杏：部分资金选择交易价格反弹小周期，部分资金选择交易价格反转大周期，二级市场也会存在反复，指数短期波动加大。由于去化过程反复，猪肉价格也反复波动。从投资角度来看，长期持有或在一定程度上减少短期波动带来的风险。另外还需防范政策对价格的影响。

金梓才：首先是行业层面的风险，尤其是疫情的影响。我们注意到，今年冬天在北方部分区域的非瘟疫情比较严重、导致产能下降，以及非瘟疫情或仍然是最近几年行业最大的黑天鹅事件。

其次，不同公司的管理能力差异较大，体现在养殖成本的控制能力，以及根据行情走势合理安排扩张计划的能力，在几轮周期积累之后，优等生和后进生可能会出现明显的规模和盈利能力差异。

刘宏：养殖板块周期性第一位，成长性第二位，一旦进入行业下行期，板块容易出现较大回撤。其次，需要注意标的的财务状况，特别是行业低谷时，容易出现财务风险。

陈龙：从历史上看，当猪价和股价同时处于高位时，往往是板块风险相对比较高的时候。此外，当猪价处于上行周期，需要重点关注能繁母猪的补栏的情况，如果补栏的速度过快，会直接影响10个月之后的生猪供给，从而也会给当期的股价带来一定的压制。

刘洁倩：如前所述，养殖板块有比较明显的周期特征，市场波动较大。此外，随着养殖板块的周期特征被市场所认知，股票市场的反应往往会提前，例如在次轮周期反转前已经出现过两轮股票的上涨。投资者要注意短期波动风险，可以逢低布局。

借道基金布局应注意周期性和波动性

中国基金报记者：如果投资者借道基金参与农业投资机遇，应该如何赛选基金？注意哪些因素？

刘重杰：目前农业领域的指数有整体大农业相关的中证农业指数、中证大农业指数、中证现代农业指数，也有细分一些的中证畜牧养殖指数、中证生物育种主题指数等。目前大农业和畜牧养殖都已经有对应的场内ETF及其联接基金等指数基金产品。

选择被动指数基金，市场分析的结论要尽可能精确的对应到指数工具上，比如关注细分主题的，尽量就直接通过细分行业的指数基金来配置和交易。在同一指数上，考察费率水平、跟踪误差、管理人的综合实力等因素，较为完整的评估具体选择某一个指数产品。

梁杏：建议借助基金投资，注意逢低，分批，分散个股风险，也请注意农业和养殖赛道本身的周期性和波动性。另外，请投资者做好风险测评，根据自身风险承受能力选择基金产品。农业和养殖领域的被动产品比主动产品风格突出、明确，不存在行业和风格偏离的情况。

刘洁倩：投资者可以选择ETF或指数基金参与农业投资机遇，一方面指数比较分散，可以避免个股风险，尤其是农业板块受自然天气等影响存在较大不确定性。另一方面，指数投资可以获取行业的平均收益，相对比较省心，日常可主要关注行业的整体动态。投资上可以采取定投或逢低布局的投资方式，规避短期波动风险。

陈龙：比较推荐投资者通过ETF或者指数基金的方式，一个是相对比较透明，二是分散个股风险。对于困境反转的行业，个股往往面临较大的风险，容易陷入财务困境，但对于行业整体而言，由于生猪需求相对比较稳定，所以一定是可以穿越猪周期的。

编辑：乔伊

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