公募基金医药持仓比例，已创2013年以来的近十年新低！而且，公募基金对医药配置意愿持续低迷已超一年！医药行业估值已不到25倍，处于行业近十年来相对低位区域。

医药这个昔日被市场竞相追捧的黄金赛道，自2021年7月以来持续回调，当下已被贴上了“估值底”、“机构配置底”等一系列标签。

与此同时，医药股的投资价值也被券商反复推荐给公募基金等机构投资者。

4月以来的反弹，新能源势头凶猛，那么谁会成为其接棒者，会是医药吗？三季度，机构会加大配置医药股吗？我们是否该准备上车呢？

阴差阳错的创新药ETF坚守者

2020年4月10日，银华基金创新药ETF正式上市。当日开盘价1.043元，收盘价为1.028元，最低价为1.021元，全天成交超过12亿元。

投资者老王（化名）则是在当日“小试牛刀”，购入了上千份。

在老王的记忆里，那时的医药正是牛市，被不少忠实粉丝称为“永远的机会”，那时市场流行一句话：如果说医药板块是A股的黄金赛道，那么创新药就是黄金赛道中的核心资产。

不负所望，在随后的4个月，创新药ETF成交价格于当年8月6日触摸到了上市以来最高点1.638元。不过，老王并没有选择卖出，医药向来是牛股的集中营，还想等等看。

Wind数据显示，截至2022年8月10日，4860只A股自上市以来股价涨幅排名前十五只股票中，共出现了云南白药、片仔癀、长春高新和恒瑞医药四只医药个股。

也许是买入的份额并不多，老王渐渐遗忘了账户中的创新药ETF，阴差阳错地成为了一名持有创新药ETF两年多的坚守者。

截至2022年8月10日，创新药ETF的收盘价为0.975元，老王的这笔投资已产生了亏损。不过，面对医药股自2021年下半年以来的持续调整，超过一年的创纪录低迷周期，面对当下医药股持有者的脆弱心态，坐了三波过山车的老王却并不担心。

“除了当下热门赛道新能源外，我觉得长期看医药始终都是朝阳产业，只是现在并不是风口”，老王告诉记者。

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对于当下的创新药，融通医疗保健基金经理蒋秀蕾接受电话采访表示，“创新药之前受到市场、机构的关注，主要是大家看到药企有明显的产出效应。但是，后面市场发现创新药也会受医保谈判降价的影响，此外，市场也担心创新药的持续研发、产出能力。现在市场对创新药的看法过于悲观，因为创新药从研发到产出，需要时间成本，但该有的成果总会有的。”

博时基金权益投资三部基金经理张弘在微信上表示，目前A股投资者正在第一次完整地经历创新药投资周期。“过去，我们认为创新药行业可能不具备周期性，会延续迅猛向上的发展势头。比如，2017年中国加入ICH，也使我们对创新药投资保持比较乐观的态度。当时，我们预估中国创新药会在5-10年的时间里走向世界”。

在张弘看来，基于上述预期，中国的创新药投资出现了两个发展周期，包括实业上的周期和投资上的周期。第一是实业上的周期，中国真正的创新药崛起需要一个过程，在发展过程中往往会出现各种波折。第二是投资上的周期，鉴于创新药市场预期良好，导致短期的泡沫，2020年创新药市场泡沫到达顶点，2021年创新药投资开始回落，后面导致了市场情绪的悲观。在国内需求状态下，创新药投资依旧是大的趋势。只是目前创新药是一个周期成长股，正在经历一定幅度的回调。最近，全球的创新药资产都在缩水，美股创新药也经了历史上最大的回调。

公募配置医药比例已创近十年新低

Wind数据显示，2022年上半年，TMT、金融地产和医药进入了主动偏股型基金减持的主力名单。从减持幅度来看，医药仅次于电子，成为减仓榜的第二位。

中信证券医药研究团队整理统计显示，截至2022年二季度末，全部基金中医药股持仓占比为10.3%，同比及环比分别下降4.58个百分点、1.53个百分点。主题医药基金中医药股的持仓占比为96.95%；扣除医药基金后，市场整体的医药股持仓占比为6.03%，同比及环比分别下降4.29、0.73个百分点，为2013年以来历史最低点。

兴业证券医药研究团队此前曾撰文表示，回顾来看，剔除医药基金的医药股持仓占比于2021Q4降到历史10年的底部水平，在2022Q1相对稳定后于Q2环比进一步下行。

毫无疑问，上述一连串的数据表明，医药板块总体处于超配，扣除医药基金后处于低配，远低于2014峰值持仓比例20%的水平。

“确实，券商那边在提醒我们机构对医药的配置很低了。”某公募基金经理电话中向记者表示。

而中信证券医药研究团队的进一步研究显示，医药板块基金持仓已达历史底部，疫情防控背景下相关热点领域与业绩增长确定性较高的CXO、医药器械和医疗服务等领域的配置较为集中，但整体估值中枢同比已经大幅下移，处于近几年的估值最底部。

从个股来看，公募基金医药重仓持续聚焦龙头。2022年二季度末，公募基金重仓医药个股数为207只，较2022年一季度末减少41只。2022年二季度末持有基金数最多的前三名股票为：药明康德、迈瑞医疗、爱尔眼科，机构抱团现象依旧明显，超过100只基金持有的股票共计13只，超过50只基金持有的股票共计23只；持有市值最多的前三名股票为：药明康德、迈瑞医疗、爱尔眼科，排名与持有基金数最多的前三名股票一致；从持股占流通股比例来看，2022年二季度末基金持仓占流通股比例前三名股票分别为：九州药业、采纳股份、泰格医药。机构持有流通股比例较大的公司多为行业龙头企业，以及受国内政策变动影响较小、国际化程度较高的中型企业。

资料来源：wind,中信证券研究部

与此同时，选择减持医药股的还不仅仅是公募基金，北上资金也选择了一致的动作。来自兴业证券策略团队的研究发现，对比二季度，主动偏股型基金和北上资金对各行业的加减仓比例来看，公募和外资均选择了同步减仓医药、银行、电子板块中的细分行业较多。

公募医药持仓低迷超1年

公募基金对医药股配置创出新低，背后是医药股的持续低迷。

众多机构偏爱的药明康德（SH603259，股价94.51元，市值2795亿元），自2021年7月1日股价在160元/股上方上演一日游后，开启了下跌模式，今年2月中旬最低逼近80元/股，区间最大跌幅超过了47%。截至2022年8月11日，该股的收盘价为94.51元/股。

千亿疫苗龙头智飞生物(SZ300122，股价99.02元，市值1584亿元)，曾在2020年不到一年半的时间里大涨3.74倍，并于2021年5月17日盘中一度刷出了230.69元/股的历史新高。如今，尽管8月11日大涨6.55%，这只曾经的牛股当日收盘价也只有99.02元/股。

持续的回调也反映出机构对医药股不断减退的热情。

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融通医疗保健基金经理蒋秀蕾在电话中向每日经济新闻记者表示，“分析过去10年医药板块的机构持仓，配置意愿明显低迷的大概有4个时间段：一是2010Q3至2011Q1，二是2014Q1至2014Q4，三是2016Q3至2017Q3，四是2021Q2到当前。”

那么，从上述时间段来看，2021年二季度以来，公募基金对医药配置意愿低迷已超一年，且持续的时间已超过前三次。

蒋秀蕾进一步分析称，“总结来看，历史上前3次低配的原因并不完全一致，但是大部分时候政策起到了至关重要的作用。”

在基金经理蒋秀蕾看来，第一阶段为：2010Q3-2011Q1，基金配置意愿低主要因为“双信封”为代表的招标限价政策。在此之前，2009年医保目录扩容带来了医药板块业绩整体加速，同时伴随全基医药持仓从不足5%快速提升至接近15%。而2010Q3安徽“双信封”的执行，开启了制度化的招采降价，引发市场对医药行业盈利信心的受挫。

第二阶段为：2014Q1-2014Q4，主要原因是高持仓集中度背景下的市场风格切换。医药自2012年起经历了一轮明显的配置提升（主要原因是招标限价政策纠偏以及卫生部投资政策推动，医药板块业绩自2012Q1见底快速回升）之后，全基的医药持仓水平已经达到了17%左右的历史极高值，而此时大盘逐步进入牛市环境，医药在当时仍然属于防御型板块，配置偏好开始快速下降。另外，2014年针对医药领域的打击商业贿赂也可能有一定原因（由GSK商业贿赂引发）。

第三阶段为：2016Q3-2017Q3。这一阶段是系列改革政策密集出台的阶段，同时叠加2015年以后医药板块利润增速边际有所下行。这期间的政策主要包括“两票制”、取消药品加成、一致性评价等等，对医药行业，尤其是流通、制药板块造成了一定负面影响。同时，这期间也是周期股表现较好的阶段，医药配置水平持续下降。

第四阶段为：2021年的5月份至今。主要原因有几个方面：一是前期整个医药板块涨得比较多，也需要消化涨得过快的估值；二是，这两年市场把关注的焦点更多地放在新能源赛道上，医药行业的热度也有所降温；三是，疫情的出现加速了医药的行情，投资者对疫情常态化这一现象也有了更多的认知。

博时基金权益三部基金经理张弘认为，2016年、2018年，医药板块经历了行情低迷的阶段。2016年的主要原因在于板块短期逻辑不清晰。经历了2015年的互联网医疗+精准医疗的行情之后，医药直到2017年才重新找到新逻辑——创新升级。而2018年是由于医保局推行“带量采购”，市场对医药板块的长期空间出现争议。但市场在2019年马上聚焦于医疗创新+消费的大逻辑，板块重新回到上涨的趋势。

尚待东风：政策催化剂

而备受市场热议的是，除了“机构底”，医药股正在经历的还有估值底。

数据统计显示，近10年以来，申万医药整体板块估值中枢是37.62，最高值为2015年6月12日的74.37，最低值为2022年5月24日的22.66。

东莞证券医药研究团队的统计显示，截至2022年8月5日，SW医药生物行业整体PE（TTM，整体法，剔除负值）约24.6倍，低于行业2012年以来估值中枢，位于67%的分位；相对沪深300整体PE溢价率为115.2%，处于行业2012年以来相对沪深300溢价率中枢的54%分位。目前估值处于行业近十年来相对低位区域。

二级市场上，医药行业经历了2019和2020两年牛市后，2021年以及2022年1-7月医药指数涨跌幅均为负值，为-23.1%。就单月表现来看，2022年以来申万医药指数也是涨少跌多，6月申万医药指数有所回升后，7月申万医药指数下降7.5%。

某券商资深医药分析师在微信上告诉记者，“我觉得现在医药确实是属于一个比较低估的时候，可能缺一个比较明显政策催化剂，但是从绝对的股价来说，从估值，从机构配置的比例来看，都是比较低的。”

上车往哪里开？

现在医药股身上叠加的是“三重底”，这是不是意味着我们可以准备上车了呢？如果可以上车，目的地又该驶向哪里？

东吴证券分析师朱国广认为，目前主流市场策略分析大都看好医药板块，主要原因是医药板块及其估值均处于近十年低位，宽基虽然有所加配医药板块，比例仍然有限，主要原因是消费医疗、科研服务板块估值较贵等。三季报行情与估值切换有望迎来共振。

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蒋秀蕾则告诉记者，“如果跟历史上做对比，从整个季度的维度来看，医药行业一共是有六次超配。六次超配主要的原因归属来自于行业整体的景气度的向上，还有自身的刚需属性带来的熊市避风港效应，比如说2008年的第二季度还有2015年的第二季度；第三个就是供给侧的大繁荣带来的高景气度和个股的增多。比如说2012年的第二季度和2019、2020年这两年。这六次超配也带来了行业自身的高估，但是医药行业跟消费品行业不同的是，有政策持续长期的影响因素。从现在往后看，医保局带量采购等政策对于国内医药行业影响越来越常态化。”

纵观最近几年医药股牛市，投资者会发现其投资逻辑的主线，就是抓住主赛道的头部公司，而2021年下半年以来，个股性价比显得更为重要。2022年6月开始，医药的修复过程似乎已经开启，但并不乐观。

未来医药投资可考虑四条主线，蒋秀蕾则是认为，第一条是政策，比如，中药，目前很多国企改革的标的集中在中药板块。过往，中药主要逻辑是提升估值，中药板块整体性的盈利增速并没有明显改善。现在来看，中药中的一些细分赛道出现了明确变化，比如中药配方颗粒、明星中药单品，未来业绩增速有望提升。

第二条是科技，目前反弹比较多的是小市值、大单品的公司。国内A股市场，创新药逐步从先前过于悲观的预期当中舒缓过来，目前已经出现了拐点。从中长期来看更关注，平台型、服务于创新药的公司、公司产品管线和大单品能够符合未来发展方向的公司。

第三条线是成长，也是最近医药反弹的主力，包括CXO、科研赛道眼科这样的耗材、医疗新基建。

第四条主线是复苏，比如流感疫苗、特色医疗服务、特色生物药等。这些品种先前估值比较低，有估值提升的需求。

博时基金权益投资三部基金经理张弘也告诉记者，“目前来看，大白马的新老变换带来了整个医药行业的活力，同时也充分反映了中国经济的活力。”

张弘称，“未来，我们认为医药投资主要有以下几个方向：一是医疗消费，符合历史发展，包括中药消费品、个人护理等，符合中等收入群体普遍能消费得起的消费。此类消费的崛起同样会带来整个医药行业的机会；二是需要关注真正本土科技创新的含量，或者是一些国产替代配套的产业，比如中高端制造、精密制造等；三是中国医药制造优势，如CXO里面的CDMO，包括一些低端制造，像原料药和简单耗材等”。

张弘预测，在这三个方向上很可能会出现好的公司，能找到符合投资预期的未来5年的白马股。

记者 |李娜

编辑 |彭水萍

统筹编辑 |易启江

视觉 |邹利

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排版 | 彭水萍