渤海租赁虽然也连亏了两年，但2021年末的总资产和净资产分别为2482.31亿元和398.79亿元，较最高点只分别减少了17.36%和27.62%，缩水程度相对可控，也是海航系剩余资产中的基石。

作者丨林夏淅

编辑丨刘肖迎

在A股，有一家神奇的上市公司，叫做渤海租赁。

它是全球第二大飞机租赁商和第三大集装箱租赁商，2021年给员工开出了174万元的人均年薪，且连续3年为A股最高，简直是打工人的心之所向。

它同时也是海航系留下的一份“硬资产”——在海航高速扩张的那几年，渤海租赁海外并购金额超千亿，其中一笔约670亿元的收购，成为海航最大的收购之一。

但在海航历时一年有余的重整后，渤海租赁的业绩终究不尽人意，最新市值不过138亿元，远不及其426亿元的净资产，较市值巅峰时期更是缩水超85%。

根据最新发布的2022年半年报数据，渤海租赁上半年收入121.97亿元，同比小幅上涨2.27%，终于扭转了过去三份中报的持续下跌，但净利润仍为-10.12亿元，已经连亏了2年半。

从其承担的使命来看，渤海租赁的故事远未能结束——一大批嗷嗷待哺的海航债权人，还指望着渤海租赁旗下854架飞机创收偿债。

01、A股最高薪酬，凭什么？

2019年到2021年，渤海租赁的人均薪酬分别为189万、194万和174万，均位列A股第一，按照一年251个工作日计算，渤海租赁的数百位打工人，每日进账大约6948元。

但渤海租赁并不是一开始就这么“豪”——10年前渤海租赁的人均年薪其实65万元不到。是什么样的魔力，让渤海租赁的人均薪酬在十年时间里涨了整整百万有余？

人均薪酬趋势图

1996年上市时，渤海租赁还只是一家主营水利建设和工程承包等业务的小企业，新疆水利电力建设总公司为持股30%的控股股东，当年年末，渤海租赁总资产不过2.3亿元。

不温不火地发展了十余年，渤海租赁在2011年遇到了海航，这个改变它命运的对象。

2011年重大资产重组后，海航资本成为渤海租赁持股44.9%控股股东，后者的资产规模跃升至百亿级别，收入则从数亿元快速提高至数十亿元的水平，且开始涉足电力设备等融资租赁业务。

在这之后便是海航集团自2013年开始的“全球扫货”。

据财新报道，这前后海航集团在海外收购的资产规模约在500亿美元以上。同一时间，作为海航旗下金融板块的“航母”，渤海租赁也将目光伸向海外，瞄准了海航旗下航空和海运业务的上游产业——飞机和集装箱的租赁及销售业务。

2013年到2017年，渤海租赁先后十余次海内外并购，交易价格超过1200亿元人民币，包括全球第六大集装箱公司SRL、第八大集装箱公司Cronos、第五大飞机租赁公司美国CIT旗下C2，以及排在第十一位的爱尔兰飞机租赁公司，统统被海航收入麾下。

其中约670亿元收购的美国飞机租赁公司C2，成为海航最大的一笔海外收购案。

经过海航不断“装填”，曾经如“小透明”一般的渤海租赁，摇身一变成为了全球第二大飞机租赁公司和全球第四大集装箱租赁公司，总资产规模一度超过3000亿元。

渤海租赁资产规模及收入趋势图

与此同时，渤海租赁的收入从2015年的不到百亿元，跃升至2018年的最高412.91亿元，翻了4倍有余，2021年，飞机租赁、飞机销售、集装箱租赁三项业务分别为其贡献了56%、23%和16%的收入。

水涨船高，由于相当一部分并购资产都来自海外，渤海租赁虽然是一家A股上市公司，却拥有大量海外员工，而海外从事金融租赁业务的员工普遍薪资较高，渤海租赁的人均薪酬于是从2015年开始坐上火箭。

数据显示，2021年渤海租赁有82%的员工来自境外，且境内和境外员工的人均薪酬分别为53.04万元和196.88万元，相当悬殊。

也就是说，虽然渤海租赁人均薪酬高达174万元，但大多都发给了海外员工。

2021年渤海租赁员工及薪酬分布

在靓丽的高薪“门面”背后，海航依托高杠杆策略成就了一个A股租赁巨头，却并没能赋予渤海租赁更强的赚钱能力。

数据显示，渤海租赁的净利率一路从2013年的20.92%降至2018年的6.46%，叠加2019年末的疫情影响及后续海航系的重整，其营业利润率更是在2020年和2021年跌至-35.87%和-5.92%。

相比之下，不管是全球排名第一的爱尔兰飞机租赁公司AERCAP，还是排名第八的港股飞机租赁公司中银航空租赁，疫情后营业利润率也始终保持在44%至56%之间，说明疫情并不是拖垮渤海租赁的最大原因。

02、海航“遗珠”

不论是在海航系扩张过程中，还是泡沫破裂之后，渤海租赁都扮演着至关重要的角色。

海航快速膨胀的几年，渤海租赁由于并购坐拥大量飞机、集装箱等“硬资产”，成为海航扩张过程中的重要“杠杠”。

资料图

海航快速坠落前的2017年末，集团层面带息债务总额为5748.82亿元，其中渤海租赁就占了4成，但如果从净资产来看，渤海租赁当时354.14亿元的净资产只占海航集团的整体净资产的7.15%——可以说是用小小的”躯体”为海航尽可能撑起了扩张的船帆。

而海航这个大气球被扎破之后，渤海租赁同样是其中保值率最高的存在。

截至当前，海航系旗下上市公司要么被ST或退市（比如ST海投、ST海航、ST基础、东北电气），要么核心资产被大甩卖（比如海航科技旗下的英迈），要么就是转让被股权（比如凯撒旅游），且大部分资产都出现了大幅缩水。

以海航系旗下五家上市公司为例，2018年合计资产达到7205.58亿元，经过一番出售和亏损，2021年末仅剩余4707.22亿元，相当于打了65折。

相比之下，渤海租赁虽然也连亏了两年，但2021年末的总资产和净资产分别为2482.31亿元和398.79亿元，较最高点只分别减少了17.36%和27.62%，缩水程度相对可控，也是海航系剩余资产中的基石。

海航系上市公司资产趋势图

但即便坚挺如此，渤海租赁还是在一定程度上被“拖累”。

Wind数据显示，2020年、2021年和2022年半年报，渤海租赁净利润分别为-85.96亿元、-11.29亿元和-10.12亿元，合计亏损达到107.37亿元。

其中，三个报告期资产减值损失和信用减值损失合计达到153.42亿元，其中因关联方交易带来的损失又是最主要的原因。

具体来说，渤海租赁将飞机、设备、仓库等资产出租或转让给海航控股等关联方，但因为2020年和2021年以来海航资金的缺口逐步暴露，关联公司揭不开锅后，就不再按期向渤海租赁支付租金或资产转让款，由此产生了巨额应信用减值损失和资产减值损失。

市界统计发现，作为关联方的CWT Integrated Pte Limited、长江租赁、天津航空、海航控股、首都航空和天津航空，相关逾期款项最高，在5亿元至14亿元之间，另外有十余家关联方欠款在1亿元至2亿元之间。

就这样，在海外飞机租赁业务相对稳定且保持盈利的情况下，渤海租赁还是因为关联交易产生的一堆“坏账”，从2020年亏到了2022年上半年。

03、大业未完

虽然在海航重整中“活”了下来，但合计亏损了上百亿元之后，渤海租赁还是掉了一层皮，也换了东家。

2022年半年报显示，海航资本仍是其持股28.02%的第一大股东，与燕山投资、天津通万、渤海信托、上海贝御、宁波德通顺和等一致行动人可实际支配的上市公司股份表决权为43.77%。

但根据2022年4月海南省高院裁定确认的重整计划，海航资本的实际控制人已由原先的慈航基金会，变更为了重整计划中的信托全体受益人，渤海租赁也由此进入了无实控人的阶段。

“无主”的渤海租赁，因为在海航系剩余资产中具有相当高的价值，也成为海航债主们后续获得债务清偿的重要指望。

2021年10月份召开的一次债权人会议中，海航集团联合工作组组长、集团党委书记顾刚在讲解后续偿债资产时，重点提到了渤海租赁。从财务数据来看，渤海租赁也确实是当下海航剩余资产中最大的“现金奶牛”。

2016年至今，渤海租赁虽然收入规模不及同属海航系旗下的海航科技和海航控股，但从经营活动现金流量净额来看，渤海租赁基本上是海航系中的“顶流”。

尤其是海航系其他上市公司几乎“全军覆没”的2021年，渤海租因各类减值导致亏损的同时，仍有160亿元的经营活动现金净流入，2022年上半年其经营活动现金净流入为100.42亿元，同比还增长了58.86%。

海航系部分上市公司经营货现金流量净额对比图

只可惜这样的赚钱能力，相对于渤海租赁背负的沉重债务而言，依然十分有限。

2022年6月末，渤海租赁带息债务合计达到1864.9亿元，其中短期带息债务298.81亿元，但账面货币资金只有52.79亿元，缺口达到246亿元。

与此同时，渤海租赁资产负债率已达83.39%。

考虑到渤海租赁不仅需要偿还各类借款的本金和利息，还需要保留相当一部分的现金储备用以维持公司运转，其后续的偿债压力还是相当大，当前也只能通过申请存量债务续期、降低融资成本等方式予以缓解。

在重整方针下，海航被分拆为四个独立运营的板块，其中海航控股对应的航空主业引入了战投方大，海航基础对应的机场业务由海南省国资委接盘，供销大集仍在等待“白衣骑士”，渤海租赁尚未传出引入战投的消息。

一切尘埃落定之后，渤海租赁虽然甩开了麻烦不断的大股东，却也陷入了“孤立无援的”处境之中。

对于飞机租赁行业这样对资金有极高需求的行业，大股东通常是金融机构、飞机制造商和航空公司中的一种。比如工银租赁和中银租赁，背后有银行大股东提供资金支持，原海航集团控制下的渤海租赁，有大股东提供部分业务倾斜和支持；像通用电气旗下的飞机租赁公司GECAS，则由飞机制造商发展而来，优势在于成本。

独立运行后，无实控人的渤海租赁，在高负债率的情况下自然难以新增借款创造腾挪空间，找到一个能在资金或业务方面提供“依靠”的大股东就成为相对迫切的选项。

现在，渤海租赁身上其实还残留着海航系的很多“影子”。

快速扩张时期，渤海租赁成为海航重要的“杠杆”，承接了海航海外并购最大的一笔开销，如今“A股最高薪酬”也只是这段魔幻经历沉淀下来的一个标签。

在海航影响下，渤海租赁也被留下连亏百亿的烙印，而未来很长一段时间，也都要顶着海航留下的巨额债务，负重前行。

（除单独标注来源外，以上图片来自视觉中国）