（原标题：财说｜营收个位数增长、三大核心板块均下滑，微创医疗前途未卜）

记者 | 范嘉智

编辑 | 陈菲遐

受医疗机构择期手术量减少，医疗器械集团企业微创医疗（00853.HK）营收增长放缓，引发投资者担忧。上半年，微创医疗收入4.05亿美元，同比增加5.3%，剔除汇率影响则增加10%，低于2021年同期20.45%增速。

另一方面，各板块产品开发、市场开拓、产品推广及现金性费用大幅增加，加剧了收支缺口。上半年微创医疗总计亏损2.53亿美元，较去年同期多亏1.38亿美元。而微创医疗的扩张步伐还在提速，近期旗下微电生理（688351.SH）和微创脑科学（02172.HK）完成公开募股。

这也引发了更大争议，尤其针对微创医疗商业化能力与融资项目的合理性。9月2日，微创医疗报收于15.38港元/股，日跌幅6.11%，再度迫近前低。

商业化能力遭质疑

上半年，微创医疗三大核心板块收入不同程度出现下滑，释放出令人担忧的信号。其中最大业务板块骨科医疗器械收入1.07亿美元，同比减少2.58%；心率管理和心血管介入分别实现1.02亿美元和0.60亿美元收入，同比减少5.47%和9.91%。

图片来源：界面新闻研究部 单位：万美元

三大核心板块都呈现出国际强于国内表现的情形。上半年微创医疗海外市场收入已经超过一半，达53.4%。如骨科医疗器械板块，上半年国内收入799万美元，同比大幅减少47.1%；心率管理上半年国内收入548.5万元美元，同比减少8.5%。与此同时，心血管介入海外收入增加22.9%，而整体板块收入下滑9.91%。

国内市场销售疲软这种情况，并不能完全归结于新冠病毒疫情或国家集中产生采购的影响。

如专注于血管类医疗器械公司先健科技（01302.HK）同样涉足起搏电生理业务，产品主要包括植入式心脏起搏器，上半年实现收入4370万元，同比大幅增加187.5%。尽管微创医疗心率管理业务规模与之相仿，但收入增速相形见绌。

在遭遇骨科耗材集采后，爱康医疗（01789.HK）上半年国内收入4.90亿元，增加19.89%；春立医疗（688236.SH）实现收入5.71亿元，同比增加18.39%，均实现恢复性增长。相较之下，微创医疗国内骨科耗材的市场份额已经被边缘化。

值得欣慰的是，微创医疗旗下心脉医疗（688016.SH）的大动脉及外周血管介入业务，微创脑科学（02172.HK）的神经介入业务，心通医疗（02160.HK）的心脏瓣膜业务均取得两位以上的收入增长，对冲了核心板块的下滑。

没能对冲的是微创医疗整体盈利能力的下降。上半年，微创医疗整体毛利达2.48亿美元，与去年同期基本持平；毛利率则下降3.2个百分点，至61.2%。微创医疗指出，不利的销售组合以及疫情封锁、新工厂和通胀等带来的成本增加，拖累了毛利率。

融资历程备受争议

增收不增利的直接原因是营业成本的上升。

具体而言，微创医疗“三费”均不同程度上升。其中上半年分销成本达1.47亿美元，同比增加12.2%，缘于手术机器人、心脏瓣膜市场费用增加。上半年，微创机器人（02252.HK）腔镜手术机器人“图迈”获得国内批准；骨科手术机器人“鸿鹄”获得美国FDA批准，但并未产生销售；心脏瓣膜则是旗下增长最快板块。

行政开支与融资成本也进一步“膨胀”。上半年，微创医疗行政开支达1.33亿美元，同比增加29.4%，主要缘于办公场地相关成本增加。融资成本也因应计利息进一步增加，达0.22亿美元。

具体而言，上半年微创医疗旗下微电生理（688351.SH）和微创脑科学（02172.HK）分别完成上交所科创板和港交所主板上市。但两家公司上市都遭资本市场冷遇，微创脑科学募资规模仅2.78亿港元，微电生理上市首日跌幅达20%。

微创脑科学对应微创医疗旗下神经介入板块，上半年实现3132.6万美元收入，同比增长23.49%。这家公司主要开发神经血管疾病相关介入医疗器械，主要适用于出血性脑卒中、脑动脉粥样硬化及急性缺血性脑卒中，目前已有6款产品面市。根据披露，上半年神经介入产品NUMEN弹簧圈开始在美国等海外市场进行商业化。

微电生理主要业务涉及心脏电生理手术，一类通过阻断异常的电信号传导治疗心律失常的手术，诊疗环节所需不同类型的医疗器械与耗材。公司产生的销售收入十分有限，上半年1.22亿元，因此未在微创医疗财报中单独列示。

由于微创医疗连续分拆旗下板块，市场对于其产业“空心化”担忧甚嚣尘上，子公司市值超过母公司的情况已经开始出现。

更大的争议出现在旗下子公司心脉医疗宣布高达25亿元定增之时。

7月25日，心脉医疗宣布计划定增募资25.47亿元，其中18.31亿元用于“新建生产研发大楼”等项目。一方面，80万根/瓶的项目规划产能远超心脉医疗现有产能，2021年心脉医疗主动脉支架、术中支架和外周及其他全部生产量合计57151个。

更触动投资者神经的是，由于心脉医疗股价持续低迷，定增对股权稀释程度较大。如果以100亿市值测算，这项定增将增加超过20%总股本。实际上，目前心脉医疗账面资金十分充裕，偿债压力非常小，这也削弱了定增方案的说服力。

在资本市场上长袖善舞并不是投资者乐见的。对于微创医疗来说，如何降本增效才更迫切。