斑马消费 沈庹

金泉股份上会在即，A股即将迎来一支新的露营概念股。

在中国露营市场的增长预期下，探路者、三夫户外等品牌商跃跃欲试等待回血，原本以代工为主的牧高笛，也将品牌化作为重点发力方向。

但是，完全依靠OEM、ODM业务的金泉股份，仍无视中国露营市场的发展，准备继续将代工业务进行到底。这种战略，已经在报告期内造成了公司规模增长停滞、盈利能力下滑。

然而，既然选择了下策，便只能硬着头皮，只有眼前路，没有身后身。

业绩乏善可陈

上世纪90年代，外商投资加速进入中国市场。1998年，意大利籍商人里查德·瓦萨克投资设立扬州金泉旅游用品有限公司，注册资本10万美元，后陆续增资至30万美元。

2008年全球金融危机爆发后，里查德·瓦萨克出于避险情绪，计划将经营不善的金泉有限对外转让。截至2008年10月，公司净资产为-417.00万元。

金泉有限当时的管理团队，林明稳、李宏庆、纪伟等人，组团完成收购，从职业经理人摇身一变成为企业的主人。

之后，金泉有限收购广南OBS并增资，将生产能力拓展至越南，股改后形成如今的上市主体，扬州金泉旅游用品股份有限公司（简称“金泉股份”）。

公司主营业务为户外用品的研发、设计、生产和销售，产品包括帐篷、睡袋、户外服装、背包等。
但是，你在国内市场几乎看不到这家公司的产品。尽管股权更迭、行业趋势变动，金泉股份仍然坚持了最初的业务模式，代工、出口。

公司并非品牌商，主要提供ODM/OEM代工，客户包括Coleman（科勒曼）、The North Face（北面）、Fjallraven（北极狐）、Salewa（沙乐华）等，海外业务占比一直在95%以上。

外贸环境动荡、全球供应链紧张等原因，导致金泉股份这几年的业绩表现并不好。

2018年-2020年及2021年上半年，公司营业收入分别为4.91亿元、5.96亿元、5.97亿元、3.69亿元，归母净利润分别为6253.06万元、8274.19万元、5961.87万元、4212.95万元。
去年营业收入几无增长、业绩下滑27.95%，同时，公司经营性现金流从去年以来大幅下降，2019年、2020年、2021年上半年分别为7450.34万元、5733.11万元、-1361.53万元。

金泉股份短期盈利能力下降，最直接的原因便是汇兑损失。公司出口业务主要以美元结算，报告期内的汇兑收益金额分别为684.57万元、426.20万元、-2131.63万元和-131.42万元。

这几年，公司规模增长停滞、业绩下滑，应收账款和存货规模却不断提升。

报告期各期末，公司存货账面价值分别为1.23亿元、1.11亿元、1.34亿元、1.52亿元，占流动资产的比重分别为37.70%、28.56%、39.02%、36.60%。
同期，公司应收账款出现大幅增加，分别为5596.31万元、6224.87万元、5266.06万元和1.27亿元，占流动资产的比例从17.09%上升至30.47%。

错失战略机遇

金泉股份IPO备受关注，大概是因为，这是露营热之后，A股市场迎来的第一家户外用品准上市公司。

疫情催热了周边游。这几年，每逢节假日，各大城市的公园都挤满了帐篷。打开朋友圈，大家不是在露营，就是在去露营的路上。前几天的中秋假期如此，过几天的十一黄金周，也不外如是。

长期来看，露营作为一种生活方式，从欧美国家传入，逐步在中国落地生根，并发展成为一种稳定的消费趋势。

线下露营热，引发了资本市场对露营概念的热捧。今年以来，牧高笛、三夫户外（002780）、浙江自然等相关上市公司拉出几波行情。其中，最大的受益者牧高笛（603908.SH），股价在四五月份直接上涨了两倍。最近，酷暑收尾，秋意渐浓，又到了露营高峰期，市场又开始蠢蠢欲动。

但是，资本市场的概念炒作背后，这些户外用品上市公司，还没能感受到消费市场的热情，而是呈现出明显的冰火两重天。

鞋服行业调整和疫情对线下商业的冲击，导致经营自有品牌的探路者和三夫户外深陷亏损。反倒是以代工业务为主的牧高笛和浙江自然，避开了冲击，业绩表现相对坚挺。

代工厂业绩优于品牌商，这只是一种特殊条件下的短期现象。

从长远来看，品牌才是核心，在产业链中掌握核心话语权。金泉股份这几年的业绩颓势，其实也是受制于行业话语权的结果。

另一方面，业务价值决定了公司的盈利能力。金泉股份最新的综合毛利率不到20%，而探路者、三夫户外的整体毛利率接近50%。浙江自然品牌业务和代工业务都有，综合毛利率接近40%。最明显的是牧高笛，其2021年海外业务、国内业务毛利率分别为20.42%和33.94%。

而且，即便是以代工业务立足的牧高笛，近些年也在拓展品牌业务。旗下MOBI GARDEN、MOBI GARDEN URBAN、MOBI VILLA等品牌，利用后发优势，在电商渠道发力，去年实现营业收入3.06亿元，同比增长90%。

金泉股份还是决定无视中国露营市场的发展，以代工业务在外贸业务上一条路走到黑。在公司已经出现产能过剩的前提下，依然计划将IPO募资中的绝大部分拿出来扩充生产线和补充仓储能力。

这个选择可能导致的结果，时间会给出答案。