雷达财经出品 文|李亦辉 编|深海

头顶国内动力电池装机量“老三”的光环，中创新航的上市之路却走的“步步惊心”。

10月6日上午，中创新航科技股份有限公司（下称“中创新航”）在香港联合交易所主板挂牌交易，成为港股动力电池第一股。首个交易日，中创新航盘中就跌破38港元/股的发行价，上市次日直接收跌3.55%，收盘价为36.65港元/股。

中创新航在资本市场遇冷，此前已有预兆。公开发售阶段，其可认购新股就出现了认购不足的情形，获0.21倍认购，仅略好于零跑汽车0.16倍的认购倍数。按最终发售价38港元/股计算，募资额度缩水至100亿港元以下。

在业内人士看来，中创新航在市场占有率、对重大客户的依赖程度、经营财务数据等诸多方面，与宁德时代、比亚迪电池等一线电池厂商仍有一定差距，这使得投资者对其保持谨慎态度。

值得关注的是，在上市当日，中创新航董事长刘静瑜为公司定下了全球前三的目标，但这一愿景似乎未能对公司股价起到作用。

认购遇冷、股价破发

2022年3月14日，中创新航正式递表港交所主板。8月5日，赴港上市获证监会核准，一个月后通过港交所上市聆讯。

监管一路绿灯，作为国内第三大动力电池厂商，中创新航也获得了产业资本极高的关注，天齐锂业、大族激光、盛屯矿业、小鹏汽车、vivo等知名公司均在基石投资名单中。但除基石投资者之外的公开市场，却对中其上市反应颇为冷淡。

从认购情况来看，公开发售阶段总有效申请仅涉及281.92万股，相当于香港公开发售项下初步可供认购H股总数1329.23万股的0.21倍，明显认购不足。未获认购的1047.31万股，也被重新分配至国际发售卖给了机构。

从公布的招股结果来看，该公司每股发售价为38港元，为招股价范围38-51港元的下限定价。最终募资约101.02亿港元，扣除费用后所得净额约98.64亿港元。

10月6日，中创新航在港交所正式上市，成为首家登陆港股的动力电池企业。不过首个交易日，其股价并没有坚挺多久，以发行价平开后盘中破发，第二个交易日股价全天处于38港元下方，最新市值为650亿港元。

有港股投资者表示，H股市场投资者着比较偏好行业龙头，中创新航虽然市场份额位居行业第三名，但与前两位仍有一定的差距。

天眼查显示，中创新航成立于2015年，总部位于江苏常州。但实际上，中创新航是动力电池行业的老将，其前身是成立于2007年、由中国航空工业集团公司及所属单位共同投资组建的中航锂电。

在早期，中航锂电走的是磷酸铁锂路线，主打商用车市场。2012年，在工信部公告的电动车型中，使用中航锂电电池的车型总数排名第一，彼时宁德时代刚成立一年。2013年，中航锂电成功拿下中国动力电池装机量第一的宝座。

2017年开始，随着新能源商用车的补贴退坡，以及续航里程更优的三元锂电池快速崛起，让曾经风光的磷酸铁锂电池厂商沃特玛、中航锂电等面临被淘汰的危机。在2017年、2018年的新能源寒冬，中航锂电分别亏损了3.3亿元和7亿元。

危难关头，中航工业从集团内部挖掘出“救火队长”刘静瑜，于2018年7月接手了中航锂电。

履历显示，刘静瑜曾在东北财经大学攻读管理学硕士，2003年进入深天马工作，2013年出任深天马董事、总经理。深天马同属中航工业旗下上市公司，刘静瑜上任总经理10个月，就让连年亏损的深天马扭亏为盈，她也获得了年度中国航空工业“风云人物”称号。

临危受命的刘静瑜，对中航锂电进行了大刀阔斧的改革。其中业务方向上，将公司战略转向乘用车配套为主，并将产能重点放在三元锂电池上。同时精简产品型号，将资源聚焦于高压三元电池技术公关，成功推出了高电压5系三元电池这样的标准化产品。

这次改革很快见效。2019年，中航锂电的装机量重新回到了行业前十。并在发力储能市场的助力之下，第二年装机量排名跻身国内前三。

与此同时，中航锂电获得了外部资本的青睐。2019年6月获得了金圆集团、金坛控股、成飞集成的战略融资。2021年10月份，红杉中国、小米长江产业基金、中国保险投资基金、广汽资本、基石资本、厦门创投、晨壹投资等纷纷参与了中创新航融资，公司注册资本由69.9亿元增至127.6亿元。

2021年11月，中航锂电正式更名中创新航并完成股改，开启了IPO上市之路。在此前后，还拿到了国投创合的百亿战略融资，以及精测电子、天齐锂业的数亿美元Pre-IPO轮融资。

抱上广汽大腿、扭亏靠补贴

市场份额方面，中创新航在国内动力电池装机量第三的位置暂时站稳了脚跟。

根据弗若斯特沙利文数据，按装机量计算，2021年中创新航全球装机量为9.3GWh，市占率为3.2%，排名全球第七；2021年在中国的装机量为9.1GWh，市占率为5.9%，排名中国第三。

今年以来，国内动力电池装机量维持了上述格局。根据中国汽车动力电池产业创新联盟统计，今年1-8月，中创新航动力电池装车量为11.38GWh，占比7.02%，排名国内第三位，仅次于宁德时代的装车量76.90GWh、占比47.45%，以及比亚迪的装车量35.96GWh、占比22.19%。

回过头来看，中创新航之所以呈黑马姿态上升，除了自身适时的战略调整之外，也与整车厂商对电池供应链安全的关注不无关系。在优质电池产能不足和锂电池原料涨价压力下，不少车企纷纷引入多家动力电池供应商，以提高自身的议价能力和风险化解能力。

据媒体报道，2017年，广汽传祺首款电动车GE3上市后遭遇宁德时代的电池供应不足，交付受到影响，转而培养自己的二供。中创新航就是在这个时候抓住机会，通过约1年多时间的合作研发，争取到了广汽集团的订单。

招股书显示，2019-2021年，中创新航来自最大客户广汽埃安控股股东的收入分别为6.86亿元、15.58亿元以及35.37亿元，分别占同期总收入的39.6%、55.1%以及51.9%，前五大客户占其总收入的80.7%、83.2%及82.9%。

不过，依赖大客户也暗藏风险。作为汽车产业上游的供应商，客户集中度过高势必影响议价能力，不利于长远发展。

有了广汽集团这个关键客户，中创新航的营收随着装机量飙升而增加。2019年-2022年第一季度，其营业收入分别为17.34亿元、28.25亿元、68.17亿元和38.97亿元，年复合增长率高达98.3%。

收入猛增，但净利润却不尽如人意。2019-2021年，中创新航的净利润分别为-1.56 亿元、-1832.8万元、1.12 亿元和0.58亿元，同期收到的政府补助为3.09亿元、1.35亿元、3.65亿元和1.51亿元。

以最近两期的财务数据来看，如果扣掉补助部分，那么中创新航当期的营收表现仍为亏损。

另外毛利率方面，中创新航显著低于对手。2019-2021年，其综合毛利率分别为4.8%、13.6%、5.5%，低于同期宁德时代的综合毛利率29.06%、27.76%、26.28%。

毛利率上的差距，或与公司的低价、薄利多销策略有关。根据招股书，2019-2021年，中创新航动力电池的平均售价分别是0.87元/Wh、0.64元/Wh和0.65元/Wh。根据东吴证券的预测，宁德时代2021年动力电池均价则是0.89元/Wh。

在头部和二线厂商的夹击之下，中创新航选择以低价策略拓展市场，逐渐纳入了长安、小鹏和零跑等品牌的供应商体系，但也由此引起了宁德时代的重点提防。

2021年7月，宁德时代正式起诉中创新航专利侵权，涉嫌侵权的的电池相关专利共计五项。就在最近的8月份， 针对中创新航新的专利侵权，宁德时代再度提起诉讼，添加了不正当竞争，索赔金额1.3亿元。 至此，经过三次提出经济损失赔偿，宁德时代总计要求赔偿6.48亿元。

作为反击，中创新航向国家知识产权局提交了涉诉专利的无效宣告请求。

公开信息显示，一年多的专利大战打下来，目前中创新航提出的5件专利无效请求其中3件被主动撤回，另外2件被判全部或部分有效。

法院判决方面，截至目前该诉讼并未有判决。

能否依靠扩产来突围？

上市当日的采访中，刘静瑜给中创新航定下了一个远期目标。

“我的目标不一定要做到行业全球第一。今后如果行业进入成熟期，全球前三名企业的体量都差不多，第一、第二其实没有太大区别。”刘静瑜表示，她希望中创新航能进入全球前三。

至于如何实现这一目标，她并没有给出说明。韩国市场研究机构SNE Research公布的数据显示，2022年8月，全球电动汽车电池装机量达45.7 GWh，同比增长90.3%，连续26个月保持稳定增长。

今年8月，宁德时代装机量为18 GWh，同比大涨128.6%，市场份额39.3%，位列全球第一；比亚迪装机量同比大涨158.7%至6.5 GWh，市场份额14.3%，位居第2名。

第三四五六名，均被日韩企业所占据。中创新航、国轩高科、欣旺达和蜂巢能源，在8月份的装机量依次排在第7-10位。其中，中创新航装机量的同比增幅高达156.7%，由去年同期的0.7 GWh提升至1.9GWh，市占率也由3.1%提升至4.2%。

横向对比来看，中创新航与身后装机量1.4GWh的国轩高科差距不大，但跟头部的宁德时代、比亚迪和LG新能源等则有数倍差距。

随着全球汽车动力电池装机量连续增长，产业界同步掀起了扩产潮。就在今年上半年，以宁德时代、比亚迪、中创新航等为代表的锂电池企业相继公布了多个新投建项目。有媒体统计，国内前五大电池厂商的产能若能够顺利建成，到2025年将达成超过2450GWh的产能，是2021年中国锂电市场规模（324GWh）的8倍。

其中中创新航颇为激进，招股书显示其2021年的产能利用率达95%以上，产品供不应求。按照规划，2025年该公司规划产能超500GWh，2030年达1TWh，相比之下其2021年产能共11.9GWh。

对于产能过剩的风险，刘静瑜表示，电池是一个以电化学为基础的多学科综合体，真正能把动力电池装上车正常运行太难了，所以在她看来优质产能不会过剩。

实际上，一些业内人士认为，除了产能比拼，未来要在动力电池行业胜出，还有技术创新能力的因素。当头部玩家的技术差距越来越小时，谁能占领下一个技术创新的高地，谁才能引领未来。

而在研发投入方面，目前中创新航和宁德时代还不在一个量级上，前者去年研发费用为2.85亿元，后者在今年上半年已投入57.7亿元。

此外，就眼前来说，中创新航以追赶者姿态通过性价比抢占市场，但在走向资本市场之后，提升盈利能力成为其重要课题。此后的发展过程中，如何平衡规模增长与业绩表现，也考验着管理层的智慧。

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