文 | 杨万里

“红色星期二”来了。10月25日，沪深三大股指集体反弹，酿酒板块盘中翻红。

但对于水井坊的投资者来说，他们还在等待一波更大的行情。从2022年初至今，该公司累计跌幅超51%，跌幅位居酿酒行业第一。截至午间收盘，水井坊股价57.86元，总市值为282.6亿元。

说起水井坊，它是一家有故事的企业。11年前，跨国巨头帝亚吉欧带着“希望”成为水井坊实控人。入主多年后，它的“国际化”、“高端化”战略仍未取得明显效果。

水井坊经历了什么？

雄心打造国际品牌，现实却骨感

2011年，跨国公司帝亚吉欧正式成为水井坊的新实控人。

入主后，帝亚吉欧雄心勃勃实施国际化战略，拟发展成国际品牌。

2011年，水井坊出口收入约为6841.85万，占当期营收比重为4.61%。2012年，出口收入提升至7350.89万元，占当期营收比重为4.49%。

在2012年年报中，水井坊提到，“公司实控人帝亚吉欧是一家全球性的现代跨国公司...必将为公司在国际市场销售等方面带来实质性的积极影响”。

理想很丰满，现实却很快泼了一盆冷水。

2013年，水井坊出口收入腰斩，仅为3573.79万元。此后多年，该公司出口收入一直低于4100万元，2020年甚至跌破900万元关口。

2021年、2022年上半年，水井坊的出口收入分别为3393万元、3053万元，占营收比重为0.73%和1.47%。对比看，在2011年、2012年期间，水井坊的出口收入超过6800万元，占营收比重超过4%。目前，无论是出口收入数据还是占营收比重，均低于历史高值阶段。

今年7月份，在互动易上，有投资者公开提问水井坊的国外营收占比低的原因。

水井坊坦诚表示，“白酒是具有强烈中国文化属性的产品，白酒消费的主市场在中国。国外有很多烈性酒品牌，他们也有长时间的品牌培育史，短时间内改变国外消费者的口味难度非常大，国外白酒消费需花费长时间、投入较多资金培育才会起到效果，从投资的有效性上远不及国内市场.....”。

值得一提的是，美欧消费者喜欢喝的是威士忌、伏特加、啤酒等，白酒并不是主流社交酒品。从饮酒习惯看，水井坊出海面临着一定的难度。

高营销投入打造出“高端化”

帝亚吉欧实施国际化战略的同时，也在推进公司高端化发展战略。多年后再看，效果依然不明显。

截至2022年上半年，高档酒、中档酒分别占水井坊的营收比例为95.67%、2.95%。

卖“高档酒”=高端酒企吗？非也。现在，高端白酒行业已经呈现出强者恒强局面。

一组数据显示，2020年，茅台、五粮液、泸州老窖三家酒企的品牌份额（销售额口径）为60%、31%、5%，合计占比达96%。

有观点认为，水井坊与飞天茅台、普五以及国窖1573等高端品牌的差距在于“故事及文化”。

资料显示，茅台酒是中国酱香型白酒的鼻祖，且是世界三大蒸馏名酒之一；五粮液起于盛唐，得名于晚清，在九十年代末率先提价、扩产，采用OEM的模式快速实现全国化，成为酒业大王；泸州老窖有“浓香鼻祖、酒中泰斗”的美誉，渊源始于明清36家古酿酒作坊，拥有始建于明万历年间的国宝窖池群，至今已使用440余年。

高端酒讲究的是“历史”、“稀缺性”，在消费者眼中，茅台、五粮液、泸州老窖旗下产品更加被认可。

为了拓展出高端品牌市场，水井坊在营销上大笔投入。

近五年（2018年至2022上半年），水井坊的销售费用率一直高于26%，今年上半年销售费用率达到33.54%。

再看同行公司，近五年，贵州茅台的销售费用率低于3.7%，五粮液的销售费用率低于10.3%。泸州老窖在2018-2019年销售费用率较高，但从2020年开始快速下降，今年上半年销售费用率为10.41%。

其它白酒品牌的情况是：山西汾酒的销售费用率从2018年的17.34%下降至2021年的15.82%，今年上半年销售费用率为12.64%；洋河股份的销售费用率一直低于14%，今年上半年销售费用率为7.86%；古井贡酒的销售费用率一直保持在28%以上，今年上半年销售费用率为28.83%；今世缘的销售费用率一直低于18%，今年上半年销售费用率为12%；酒鬼酒销售费用率一直保持在23%以上，今年上半年销售费用率为23.55%。

经过对比，今年上半年，水井坊的销售费用率均高于同行酒企。有观点评论道，水井坊“用超高的营销费用砸出的市场”、“注重外包装、忽略了酒体质量”。

从经营看，历史上水井坊一度披星戴帽。2013年、2014年，水井坊分别亏损1.536亿、4.028亿。由于连续两年亏损，2015年，该公司被*ST。

此后，在2015年至2019年，水井坊业绩实现五年连续增长。2020年出现业绩下滑后，2021年再次增长。进入2022年后，水井坊业绩再次失速。今年上半年，该公司实现归属净利润3.697亿，同比下降2%。

水井坊后市表现如何，我们将继续保持关注！