随着市场消化美联储放缓加息预期，上周道指率先进入技术性牛市，衡量指数波动性的恐慌指数VIX降至年内低位。美联储主席鲍威尔的最新讲话显示激进政策即将结束，但实现长期通胀目标的任务将坚持到底。资金流向显示，投资者因经济担忧重燃选择获利离场，围绕明年政策路径的博弈或成为市场多空决战的看点。

美联储12月政策基本定调

美联储主席鲍威尔上周在布鲁金斯学会的最新表态给12月会议定下了基调，从6月开始的激进加息政策很可能将从下周会议开始逐步减速。他的观点也和此前公布的会议纪要及多位美联储官员的最新表态类似，显示在委员会内部已经达成了主要共识。

美联储此前将政策立场的调整归因于货币政策对经济活动和通胀影响相关的滞后效果和幅度尚存在不确定性。最新数据显示，通胀见顶回落的趋势正越发明显。上周公布的10月个人消费开支物价指数PCE同比增长6.0%，美联储最关注的核心PCE增长为5.0%，涨幅均有所回落。此前公布的采购经理人调查（PMI）显示，消费需求逐渐平衡和供应链改善令企业上游成本压力持续回落，给通胀减压。

牛津经济研究院高级经济学家施瓦茨（Bob Schwartz）在接受第一财经记者采访时表示，物价降温毫无疑问给了政策调整的空间，美联储会在12月有所行动。但显然通胀依然处于高位，紧缩周期的停顿看来还很遥远。

值得注意的是，在物价见顶的同时，经济下行压力也在加大。作为美国工厂活动的关键晴雨表，供应管理协会ISM制造业指数11月降至49，进入收缩区间。未来一周公布的服务业PMI调查预计也将显示扩张进一步放缓，并接近荣枯线。美联储最新经济状况褐皮书显示，高通胀和加息正令经济不确定性升温。

芝商所（CME）利率观察工具显示，12月加息50个基点的概率接近80%，而明年本轮利率峰值预期从上月高位5.07%降至4.95%，同时投资者认为，面对风险明年末美联储利率将降至4.51%，这意味着两次降息的空间。受此影响，与利率关联密切的2年期美债收益率回落至4.30%以下，美元指数则失守104关口。

美联储内部对于政策提前转向持谨慎观点。纽约联储主席威廉姆斯（John Williams）和圣路易斯联储主席布拉德（James Bullard）近日表示，降息或需要等到2024年之后才会出现。鲍威尔也试图避免任何关于降息的讨论，称在恢复价格稳定还有很长的路要走，历史强烈警告不要过早放松政策。

就业市场持续紧张或给通胀目标实现带来不确定性，11月非农报告显示，薪资增速回升和失业率低位继续给企业劳动力成本施压。不少美联储官员此前担心，劳动力市场紧张导致的工资增长将给通胀增加上行压力。施瓦茨向记者表示，就业市场尚没有明显放缓迹象，工资增速加快，美联储需要劳动力市场更快降温，以实现软着陆的目标。不过这条道路已经很窄，他认为，除非在降低服务业通胀方面取得更多进展，否则利率风险将向更高的水平倾斜。施瓦茨预计，美联储在下周会将加息速度放缓至50个基点，然后明年2月再加息25个基点后选择暂停观望。近期数据显示，消费者活力将支持美国第四季度和明年第一季度GDP将保持在扩张轨道上，但接下来加息造成的金融紧缩状况将使得经济出现浅衰退。

资金出逃美股或面临考验

随着美联储不断释放未来将放缓加息的信号，美股反弹的动能并未衰竭。在乐观的投资者看来，由利率带来的市场不确定性正在降低，芝加哥期权交易所（CBOE）恐慌指数（VIX）自10月12日美股创下年内低位时飙升至34.53后逐步回落，目前已经跌至19.06，创今年4月以来新低。

值得注意的是，资金流向显示出投资者获利了结的心理。根据财经数据供应商EPFR Global的数据，过去一周美国股票基金共流出162亿美元，为4月份以来的新高，市场对经济增长的担忧再次浮现。

克利夫兰联储上周发布的一份报告显示，美联储的利率已经超出了通常遵循货币政策规则所要求的水平。由美联储规则测算的最新季度利率预期显示，今年四季度短期利率目标应为3.52%，这低于目前3.75%-4.00%的联邦基金利率区间，而接下来考虑到美联储加息周期并未结束，借贷成本上升或进一步冲击经济。

Swissquote Bank高级分析师奥兹卡德斯卡亚（Ipek Ozkardeskaya）认为：“强劲的经济数据意味着美联储将继续其紧缩政策，并可能以相对更高的最终利率为目标，这对股票估值不利。因此，标普500指数反弹空间有限，这也与今年迄今的下跌通道顶部重合，应该标志着这轮熊市上涨结束，预计指数下一步将跌至3400点附近。”

作为今年预测美股走势最准的华尔街分析师、摩根士丹利首席股票策略师威尔逊（Mike Wilson）也发出警告，称未来美国企业业绩将大幅向下修正，并对美股造成沉重打击。

“熊市还没有结束，如果我们的收益预测正确的话，美股还将继续走低。”威尔逊在展望中预测，“美股公司的利润将在未来一年下降11%。届时，受伤的将不仅仅是对利率更为敏感的科技公司，痛苦将蔓延至更大范围。预计明年前四个月的某一时刻，标普500指数将跌至3000-3300点之间。我们认为，到那个时候，盈利预期的修正加速度将达到顶峰。”

美国银行经济学家哈里斯(Ethan Harris)表示，经济衰退随时可能发生，因为美国所有的主要经济指标要么已经处于衰退区域，要么在最近几个月朝着这个方向发展。尽管美国劳动力市场仍在继续增长，但他指出，过去12个月的就业增长趋势是下滑的，如果持续下去，到2023年夏季，就业将转为负增长。美国银行仍然看跌2023年上半年风险资产的表现。届时叙事将改变，从通货膨胀和利率冲击转变为衰退和信贷冲击。投资策略上，美银认为上半年做多债券，为硬着陆风险做准备，下半年做多股票，美联储政策见顶后风险偏好将改善。