【内容导读】

一、基本面

1、PMI指数4连跌，创出半年以来新低

2、12月社融规模低于预期，M2环比下滑0.6%

3、房地产销售回暖动能仍显不足

4、购置税优惠政策发力，汽车销售增速回升

5、通胀方面，PPI继续走低，CPI指数走平

二、流动性

1、宏观流动性：公开操作利率不变 宽信用政策将延续

2、微观流动性：基金发行回暖外资大幅净回流

三、配置策略

1、债券：债券收益率维持震荡

2、基金：权益类基金回升趋势明显

3、股票：普涨后或有分化，科技和消费仍是焦点

一．基本面：最坏的时期或已过去

1月17日，国家统计局公布数据：初步核算，2022年全年国内生产总值1210207亿元，按不变价格计算，比上年增长3.0%。分季度看，一季度国内生产总值同比增长4.8%，二季度增长0.4%，三季度增长3.9%，四季度增长2.9%。从环比看，四季度国内生产总值与三季度持平。随着地方两会召开，各地纷纷出炉2023年GDP增长目标，普遍在5.5%之上，这意味着随着疫情防控的全面放宽，疫情对经济的影响最坏的时期已经过去。2023年元旦乃至春节，多项消费数据显示经济已经出现明确的复苏迹象，但稳增长政策落实、外部环境等因素的影响，仍然具有一定的不确定性。在A股年初已经出现一定升幅之际，仍需保持谨慎乐观的态度。

图表1：经济周期核心增长指标（PMI-3MA）和通胀指标（PPI定基指数）

数据来源：Choice，巨丰金融研究院

第一，PMI指数4连跌，创出半年以来新低。2022年12月统计局制造业PMI为47.0%，非制造业商务活动指数为41.6%。数据显示，制造业供需进一步走弱、内外需下行压力加重、服务业与建筑业景气度回落。从国家统计局PMI数据来看，疫情形势的演变对中国经济造成了短期冲击。但积极的变化正在发生：春节期间，部分城市的旅游数据已经恢复至接近2019年春节的水平，白云机场春节国内旅客量达到疫情前水平，电影春节档票房达到67.5亿元。2023年复苏的大方向较为确定，而复苏的幅度及斜率仍然有赖于稳增长政策的落实与加码。

图表2：PMI指数连续4个月回落

数据来源：Choice，巨丰金融研究院

第二，12月社融规模低于预期，M2同比增长11.8%。2022年12月，新增社融1.31万亿元，比上年同期少增1.05万亿元；新增人民币贷款增加1.44万亿元，比上年同期多增4004亿元；M2同比增长11.8％，低于前值12.4％。展望未来，稳增长背景下，随着信贷开门红，加之专项债发行进入新一财年，政府债券融资平淡状态可能也会有所改善，社融后续或有支撑。

图表3：社会融资总量12月滚动增量及同比变化

数据来源：Choice，巨丰金融研究院

第三，房地产行业迎来“三支箭”，销售回暖动能仍显不足。去年11月以来，多项支持房地产企业融资政策陆续落地，支持房企融资“三支箭”格局已经形成，“保项目、保企业”并行。但从市场表现来看，短期房地产市场销售尚未呈现明显好转迹象。2022年12月份，70个大中城市中商品住宅销售价格下降城市个数有所增加，各线城市商品住宅销售价格环比持平或下降，一线城市同比上涨、二三线城市同比下降。12月份，70个大中城市中，新建商品住宅销售价格环比下降城市有55个，比上月增加4个。2022年，全国房地产开发投资132895亿元，比上年下降10.0%；其中，住宅投资100646亿元，下降9.5%。2022年金融统计数据显示12月全国新发放个人住房贷款平均利率为4.26%，为2008年有统计以来的历史最低水平。在首套住房贷款利率政策动态调整机制、加大房地产信贷投放力度等政策的支持下，预计2023年房贷利率仍有进一步下行空间。考虑到2023Q1仍面临较大经济下行压力，居民收入增速承压，房地产销售或依然低迷。

第四，购置税优惠政策发力，汽车销售增速回升。1月10日，乘联会发布乘用车市场最新销量数据。数据显示，2022年12月乘用车市场零售216.9万辆，同比增长3%，与11月同比下降9.1%形成巨大的反差，环比增长31.4%，实现自2008年以来最强的12月环比增速。1-12月乘用车市场累计零售2054.3万辆，同比增长1.9%，同比净增38.6万辆，其中购车税优惠政策启动以来的6-12月同比增加145.2万辆。新能源市场方面，12月新能源乘用车零售销量达到64.0万辆，同比增长35.1%。1-12月保持趋势性上升走势，累计零售567.4万辆，同比增长90.0%。2023年新能源汽车随着销量基数扩大，同比增速势必放缓。1月上半个月乘联会主要厂商乘用车零售销量同比下降21%，环比下跌11%，显示春节假日因素对于汽车消费有一定的影响。

第五，通胀方面，CPI持平，PPI低于预期。2022年12月CPI环比由降转平，PPI环比下降0.5％。因12月翘尾因素归零，CPI同比上行0.2个百分点至1.8％，PPI同比跌幅收窄0.6个百分点至-0.7％。总体来看，CPI基本符合市场预期，PPI明显低于市场预期。展望下一阶段，春节将至，往年春节所在月的CPI环比通常是一年中的高点，且1月CPI翘尾因素约为1.4％，为2023年最高水平，因此1月CPI同比或创2023年上半年高点。春节因素消退后，季节性需求回落，CPI趋于下行。

图表4：PPI 2021年10月创下历史最高纪录，通胀开始走低

数据来源：Choice，巨丰金融研究院

二．流动性：宽松不改权益类市场回暖

1、宏观流动性：公开操作利率不变宽信用政策将延续

1月16日，央行开展7790亿元中期借贷便利(MLF)操作，中标利率为2.75%，同上期保持一致。同时，央行还开展7天期逆回购操作820亿元，14天期740亿元，利率分别为2%和2.15%，均同上期保持一致。1月MLF操作量为7790亿，到期量为7000亿，这意味着本月央行实施了790亿净投放。央行在去年12月开展6500亿元MLF，净投放1500亿元，截至目前，央行已经连续两月加量续作。1月MLF加量续作，符合近年来春节前央行MLF操作的一般规律，也有助于控制市场利率中枢上行，稳定市场预期，同时也有利于银行以较低成本向实体经济提供信贷支持，稳定宏观经济大盘。

连续多月MLF操作利率不变，符合市场预期，1月MLF利率不动，预计当月5年期以上LPR报价有可能下调；9月以来商业银行启动新一轮银行存款利率下调，叠加12月降准落地，将为报价下调5年期以上LPR提供动力。多方预计，一季度前后仍有降准、降息的可能。主要是国内有效需求不足仍是主要矛盾，外需前景趋弱，国内稳增长政策需要适度加力，通过降息、降准，引导金融机构合理降低实体经济融资成本，增强金融机构扩张信贷能力，央行降息、降准加大稳经济增长力度，有助于提振市场信心。

2、微观流动性：基金发行回暖外资呈现净回流

微观流动性跟踪依然围绕四类主体、两个层面展开。所谓四类主体，是指个人投资者、一般法人、公募私募基金等国内机构以及外资机构，其中波动较大的主要是个人、基金和外资，这也是我们跟踪的重点。所谓两个层面，是指自有资金和杠杆资金，目前以场内杠杆也就是券商融资业务为主。

（1）散户：市场持续回暖赚钱效应推升投资者开户数反弹。随着去年年末市场的触底反弹以及新年伊始的市场回升，市场情绪呈现出快速回暖，市场赚钱效应也逐步增长，在市场整体环境向好下，市场新增投资者开户数也明显找那个增加。与此同时，人民币持续升值，叠加美国通胀（CPI）继续回落，货币政策呈现放缓趋势，市场各项情绪得到大幅提振者修复，使得杠杆情绪与股民情绪提升，在内、外部情绪共同向好下，市场迎来结构性牛市行情将继续促进新增投资者开户数增加。

（2）基金：市场风险偏好提升权益类基金发行回暖。数据显示，1月份第一周新成立的基金中，超八成是股票型、混合型基金，包括银华创新动力优选混合、中银招盈一年持有混合等。此外，在1月新发基金中，权益类基金占比较高。目前，有46只权益类基金正在或即将在1月发行。随着A股市场赚钱效应逐渐显现，权益类基金新发市场有望回暖，一方面是扩内需政策后续依然存在发力空间；另一方面，当前A股整体及主要板块的估值性价比依然较高，国内宏观流动性环境较好，且外资1月以来呈现净流入态势，整体政策和流动性环境可支持市场走好走稳。在流动性预期边际改善下，市场风险偏好整体上升带动估值弹性扩张，市场“春季躁动”行情值得期待，而在行业配置上，普遍看好成长板块以及经济修复预期下行业，如：消费、地产，具体高端制造、新能源、半导体、基建、地产链、消费及医药板块。

（3）外资：市场回暖提振北向资金持续回流。随着新年市场的整体回暖，市场情绪也出现逐步回升，同时，叠加人民币持续升值，中国资产再迎外资关注，截止1月20日，北向资金呈现持续净回流，当前北向资金净回流近1154.33亿元，其中沪股通净流入596.16亿，深股通净流入558.17亿，市场的阶段性回暖或继续引发北向资金流入。

（4）杠杆资金：市场回暖杠杆资金回流。截至1月19日，沪深两市的融资融券余额为15305.57亿元，相较上个交易日减少20.69亿元，其中融资余额14363.57亿元，相较上个交易日减少23.24亿元。分市场来看，沪市两融余额为8149.36亿元，相较上个交易日减少5.89亿元，深市两融余额7156.22亿元，相较上个交易日减少14.81亿元。节日效应引发杠杆资金节前减少，不过，从中期趋势看，市场已步入结构性牛市格局，杠杆资金有望在市场持续回暖下出现回升。

风险提示：

1、美元收缩超预期，带动美债利率大幅上行；

2、欧美股市趋势性下跌，对国内市场扰动；

3、国内疫情反复，对经济的扰动；

4、国内政策低于预期，复苏缓慢；