中国基金报记者 莫琳

新东方的直播火了！让人见识到了知识的力量……

6月23日晚间，两位全球知名的投资人——红杉中国创始及执行合伙人沈南鹏与桥水公司创始人、畅销书《原则》作者瑞·达利欧在抖音上来了一场头脑风暴。据记者观察，线上有接近3360万人次观看。

在接近1个小时的交流中，沈南鹏和瑞·达利欧从后者的新作《原则：应对变化中的世界秩序》谈起，对历史周期、当下局势、投资趋势、科技创业和中国市场等话题进行了深度探讨。

瑞·达利欧认为，经济战争很有可能会导致军事战争再次出现，战后世界主导国设定规则，新的循环开始。这个模式贯穿整个历史。

在讨论到什么是安全的投资时，瑞·达利欧认为，持币或者持有政府债券，在通胀上升期，不再是最安全的投资。多元化投资，才能以很低的风险维持良好的收益。

在讨论中美之间的投资差异时，沈南鹏发现，无论是在美国、欧洲还是中国，最好的科技公司都有一些共同的特征。全球顶级的CEO都有一些类似的气质。通常成功的商业模式也具有一些共同的特征，同一种商业模式往往在全球各地都成立。

瑞·达利欧也认为，中美两国公司文化的构建、投资的选择、处理永恒普适规则和本地情况的方式，都是相似的。

那么，正在加倍做空欧洲股市的瑞·达利欧又是如何看待中国的呢？经历了互联网平台、教育等多个领域的强监管之后，全球著名的风险投资家又是如何看待当下中国的投资环境和潜在的投资机会的呢?

记者整理了部分对话实录，以飨读者。

全球贫富差距

创1935年以来的最大值

沈南鹏：你的新书《原则：应对变化中的世界秩序》分析了历史上最风云变化的经济周期，并讨论了我们应当如何对待当前的形势。这本书的中文版现在已经由中信出版社出版了。是什么原因促使你写这本书？

达利欧：我是一名全球宏观投资者，我通过研究历史来掌握信息，以确定如何应对当前的形势。在我50年的投资经历中，我发现了驱动当前形势形成的三大因素，这三件事在历史上多次发生：

第一，巨额债务的产生，以及世界各主要储备货币国通过印钞来将债务货币化。第二，因巨大的贫富差距和价值观鸿沟而出现的各国内部冲突，这导致了右翼和左翼的民粹主义，加剧了当前美国和其他一些国家的政治和社会冲突。第三，大国竞争，一方是美国主导的始于1945年的世界秩序，另一方是中国和其他强国的崛起，这些强国与美国分庭抗礼。

为了考察这些因素，我研究了过去500年的历史，并决定将其写成一本书，向大家分享我的所得。

沈南鹏：你刚刚讲到全球贫富差距的扩大，从历史角度看，当前的形势有多严峻？

达利欧：当前的全球贫富差距达到了自1930-1945年以来的最大值。从比例来看，前10%的人拥有的财富大致相当于余下90%的人。巨大的贫富差距也导致了机会差距，富人不仅自己的机会多，而且他们的子女也会受益更多，这就为民粹主义提供了基础。传统上，为国民而战的这种民粹主义者，是在巨大的贫富差距和价值观鸿沟的背景下出现的，这就是我们所见的情况，这种情况很典型。

沈南鹏：就大规模印钞而言，与历史上存在流动性过剩的时期相比，当前的情况如何？

达利欧：我将通过解释大周期的概念来解释当前的情况。

美国在二战结束的1945年，建立了大部分的世界秩序，因为美国拥有全世界90%的黄金和一半的GDP，拥有军事霸权与全球主导货币。当新的世界秩序发展起来以后，我们迎来了一段和平与繁荣的时期。在这段时期内，个人和企业会变得更乐意借债，押注于未来。我们会看到债务相对于GDP增长，这是一个自然的循环。

但财富积累的规模是不均衡的，这是经济系统的特征之一，因此在财富积累的同时，贫富差距上升，进而挑战当前的社会秩序。与此同时，其他国家在经历了战后恢复与增强之后，与世界领先经济体之间的实力差距逐渐缩小。在这个时期，债务逐渐增多，但并不存在同样多的硬通货（如黄金），因此国家的内部冲突便会发生。这种内部冲突和货币问题变成了一个政治问题，国际竞争由此出现。

传统上，当这样的国际竞争变得更为激烈时，就会出现经济战争激化的情况。经济、货币和资本制裁并不是新事物，而是在整个历史上不断发生的。例如，二战前夕，美国冻结了日本的资产，并限制日本的石油进口，日本遭受的这种经济痛苦导致其轰炸珍珠港。因为并不存在国际法庭来解决这些冲突导致的分歧，所以经济战争很有可能会导致军事战争再次出现，战后世界主导国设定规则，新的循环开始。这个模式贯穿整个历史。

由此我们可以看到周期的大轨迹。我认为存在着一种典型的秩序，当我们了解这个秩序的轨迹，再仔细观察当下形势的发展，我们就可以将二者相匹配。这不一定是必然的，但能够为我们提供很好的参考。例如，历史上发生的事情可以帮助我们理解在今天，经济制裁将导致什么样的后果。

滞胀当前

不要只持有现金资产

沈南鹏：美联储的资产负债表已经大大扩张，2008年是1万亿美元，2020年是4万亿美元，2021年是9万亿美元，短短一年内就创造了5万亿美元。欧美地区几乎所有的央行，都在急剧地提高利率。同时还发生了地缘政治冲突和新冠肺炎疫情。

所有这些情况都同时以史无前例的规模发生。瑞，你认为金融市场上会出现什么样的风险？

达利欧：我喜欢以机制化的方式来解释这个问题。已经发生的情况是货币不够，印钞增加，这导致货币的价值相对于商品和服务下降，通胀率上升。通胀率上升导致民众购买力下降，民众拥有的实际财富减少。在我们思考什么是安全的投资时，人们认为持有现金是安全的投资，也许是持有安全的政府债券。

不再如此了。为了避免通胀带来的经济损失，政府会拿走一些他们曾经给予的购买力，如美联储出售1.1万亿美元的债券，同时让利率上升，这就导致民众购买力下降，出现一种滞胀的环境，而停滞和通胀都会导致民众购买力受损。这就是我们当前在周期中所处的位置，这是很典型的情况。

提高生活水平的唯一途径是扩大生产，通过印钱和提供信贷是不能提高生活水平的，因为信贷总是要偿还的。一个人的债务就是另一个人的资产，所以必须设定好二者的平衡，否则就会出问题。我们曾经处于这样的形势中，目前依然处于其中，那些持有债务工具的贷款人将会遭受很严重的损失。因此人们无法把利率提高到足以遏制通胀的程度，也无法使那些受通胀影响的资产的持有者获得偿还，硬要把利率提到那么高的话就必然对经济活动产生负面影响。因此滞胀机制将会造成其必然的影响。

沈南鹏：基于我们刚刚讨论的经济趋势和条件，你对未来的投资策略有何建议？

达利欧：这取决于人们投资于什么方面、可以投资于什么方面。但一般而言，在全球来说，现金投资，换言之，短期或更长期的政府债券和一般债券，将带来负的实际收益，即经通胀调整后的收益。因此这些资产不适合持有。

因此很重要的是拥有多元化的投资组合，即平衡的投资组合。我们有一种策略，称为“全天候策略”，其基础是平衡不同的资产类别，因为财富会在一些地方缩水，在另一些地方增长。例如，在通胀环境中，你持有大宗商品、黄金等抗通胀资产，这将抵消其他资产的负收益。因此，一开始就持有平衡的投资组合是很重要的。一旦你实现有效的多元化，你就能以很低的风险维持良好的收益。

所以，第一，不要只持有现金等资产；第二，进行合理的多元化，以创造出平衡的局面；第三，如果你像我一样是全球投资者，要在不同的地方、国家和产业之间进行多元化投资。

沈南鹏：具体就不同资产类别而言，有什么主要类别，全球投资者应当持有？

达利欧：我思考这一点的方式是，这就像是四个象限，有两个主要变量。这两个主要变量是通货膨胀和增长率，会上升，也会下降。给每一个象限分配25%的风险，然后联想在每个象限，你希望拥有什么资产。

例如，假如增长率比预计的快，即第一象限，你应该要拥有股权和信用差价，因为当这种条件存在时，信用差价下跌，股权上涨，这将是你想要看到的情况。如果在另一个象限，增长率下降，这时你应该拥有抗通胀的资产，通常是债券，高质量的债券。如果你在右上方的象限，如果通货膨胀高于预期，这时你应该拥有经通胀调整后的资产，比如大宗商品、黄金、通胀挂钩债券等。在通胀较低的象限，你要进行同样的权衡。

这样的象限是一种对如何实现平衡的指引。投资人应该对这些因素进行风险平衡。这只是开始，一旦你拥有平衡，你要经营这种平衡。这意味着不管发生什么，你的风险是受控的，这是由平衡的性质决定的。然后你根据环境变化采取战术行动。这种情况在全世界都适用。

沈南鹏：如果想要进行很好的多元化投资，除中美之外，你会选择的第三个国家或地区是什么？

达利欧：我会考察三个因素，这也许与我一开始提到的三件事有关。第一，这个国家是否财政稳定，即收入多于支出、拥有很好的收入和资产负债表？第二，这个国家是否存在可能导致混乱或失序的内部冲突？第三，这个国家是否存在外部战争风险或者类似的混乱因素？

通常我要选择的国家符合这些条件，比如在发展技术等方面。东盟国家，即东南亚的一些国家，印度，中东也有一些很有意思的发展，特别是沙特阿拉伯和阿布扎比等地，因为它们拥有财政资源，在内部冲突方面它们的情况也在改变。所以这些地方我会感兴趣。

新形势下

如何看待中国的投资环境和潜在机会

达利欧：红杉在中国有很多成功的投资，你们能近距离观察。你能否告诉我现在的情况如何，环境如何，机会如何？

沈南鹏：我们很幸运地能与许多很了不起的创业者合作，他们为投资者创造了巨大价值。在此过程中，我们也在投资中犯过许多错误，并且努力从这些错误中汲取教训。这其中有技术风险导致的失败，有执行不力导致的失败，也有公开市场的剧烈波动引发的挑战。面对市场，我们需要有敬畏之心。

对许多人来说，我们做的是管理“资产”的金融服务业，但我们其实做的是“人”的业务，对内和对外都是如此。

对内，我们向团队成员提供很好的职业发展机会，这基于他们的优势、兴趣，作为团队整体我们不断学习和成长。对外，有别于二级市场投资者，我们有不同的自我定位。我们的定位其实可以归结为一个词——服务，我们服务创业者。我们与他们的合作方式将很大程度决定我们的业绩，这也将形成我们的品牌和声誉。

风险投资和成长期投资是我们的主要产品和业务，而且我们高度聚焦科技领域，其路径与对冲基金或传统并购不同。

在我听你描述宏观环境挑战时，我觉得很幸运，因为宏观环境的变化对我们的一部分风险投资业务影响相对较小。富有挑战性的宏观环境肯定会对许多企业造成影响，但技术发展有其自身的周期，例如在过去的十年里，随着安全性能的提升，成本的下降，锂电池在电动车和储能行业得到大规模应用，不仅在中国，也在全球。这样的技术突破的时机与经济的起落关系不大，需要完全不同的技能来预测正在出现的技术趋势，这正是我们的工作的重要组成部分。

达利欧：你是否发现，当存在大量流动性时，购买资产是代价高昂的？你是否认为流动性的减少正在产生一定的影响，就像对世界各地的其他科技公司的影响一样？

沈南鹏：事实上，在过去五年里，大多数时候我们都能看到大量的流动性，不仅仅在中国市场，也在世界各地，尤其在科技领域。因为这一点，投资者发现企业估值变得越来越昂贵，同时企业也得到了更多的资金，甚至多于其本来需要的资金，这也让竞争变得更激烈了。

最近的6-9个月里，全球科技行业趋向平和。我们首次看到，投资者在实际投资私人企业时能得到更合理的估值。坦率地说，科技公司自身之间的竞争因此变得更理性了。我希望这能带来更健康的环境，不仅有利于科技创新，而且有利于投资者。

沈南鹏：你曾多次来中国。20年前，你对中国的印象是什么？上次你来中国似乎是在3年前？

达利欧：1984年，我受到中国国际信托投资公司的邀请来到中国讲金融市场。那时的中国与现在完全不同，当时中国国际信托投资公司是唯一一家与外界打交道的“窗口公司”。街上没有汽车，人们骑自行车，大多数人住在胡同里，状况很落后。但中国人总是很聪明，有着不像发展中国家民众的心态，有很大的潜力。

现在，无论在人工智能还是云计算方面，中国都有长足的发展，中国还拥有世界上第二大股票市场。自我首次来中国以来，中国的人均收入提高了26倍，人均寿命提高了10年，贫困率从88%降到了1%以下。我和你们一样看到全国范围内的蓬勃发展。中国现在在各方面都是一个可观的大国，我不仅目睹了这一点，还在一段时间里亲身经历中国的进化。我认为这是有史以来发生过的最大规模的经济进化，13亿人的生活发生了巨变。

但我认为有些遗憾的是，没有目睹这一切的年轻人，也许尚未能完全领悟这场巨变的意义，中国为实现这一切付出了很多努力。这就是我看到的情况。

鼓励年轻投资人

像艺术家一样做自己有兴趣的事情

达利欧：投资最重要的事情之一是打造投资团队，领导力和团队建设最关键的方面是什么？

沈南鹏：我认为以下这些对公司管理者来说很重要：

第一，他本人要有强烈的愿望成为一个好的投资人，这很关键。

第二，投资需要整个团队共同学习，而且最重要的是，要和团队分享你的经验，尤其包括那些失败的经历，因为我们从失败中能学到很多东西。

第三，要在内部建立强大的数据IT能力，强大的分析和研究能力背后会运用到很多技术和工具，让投资人能最好地利用这些资源。

最后，我们作为一个平台，应该很好地鼓励年轻投资人基于自身兴趣发展技能，这就像艺术家需要做自己真正感兴趣、有灵感的事；如果迫使一个人去做事，或者训练他做自己认为无聊的事，他是不会成功的。

瑞，你把桥水建成了世界顶级的投资公司，你是如何做到这一点的？

达利欧：我先说一些和你有同感的东西，我觉得最重要的是塑造卓越和人与人之间的联结。其真正的意思是，有意义的工作和有意义的人际关系，这二者是相辅相成的。

我有一个长句来形容这一点：我希望有一个理想的创意择优制度，我希望最好的想法胜出，不管这想法来自谁，不管是高层还是基层，最好的想法要胜出。

通过极度求真和极度透明，以完全真实的方式讨论一切事，包括优势、劣势和你之前提到的错误，大家要能说出谁在哪方面很好，谁不怎么好，也许那是错误，等等。随着组织发生变化，就需要管控组织内的交流及连续性。当组织从一个阶段发展到另一个阶段时，为了保持共同追求使命的连续性，我发现写下原则是很重要的。每当我做决定时，我都写下做决定的原则，无论是投资原则还是管理原则，这就像配方一样，可以阅读。这是我做出这个决定的配方，我发现我们都可以同时依照这种方法写下自己做出决定的配方。这样交流能确定什么是最好的、有效的，因为企业文化就是我们的使命。换言之，要熟悉你的员工，他们是不同的，应对这些不同，让员工能互补。你的员工是怎么样的，你们彼此如何相处，将决定成功的程度。我发现这些因素是最重要的。

我想就原则多说一点，我想将此推荐给观众、推荐给你我彼此。我学到了另一个原则：痛苦+反思=进步。进行有质量的反思，并写下原则，现实是如何运行的，把这作为原则写下来，让你能对此进行更深刻的思考，让你能使这个过程自动运行，让你能有效地与合作伙伴沟通。这些配方很重要。想想你引入人才的决策标准，如果不把这些标准写下来，你就不会一直使用这些标准，不会对其进行压力测试，不会总体地看待你使用的标准。我发现把原则写下来很有帮助，我建议每个人都这么做。

沈南鹏：我觉得创意择优也是我需要掌握的第一技能。你谈到了沟通，这是打造企业内部文化的关键要素。考虑到过去两年半里的新冠肺炎疫情，我们的业务也发生了一些变化，目前主要是通过像现在这样的视频沟通，而不是当面会议。你觉得这样的变化产生了哪些影响？

达利欧：有好有坏。好处是沟通不再受形式的局限，有一定的自由，一定的效率等；坏处是没有了那种温暖的人际互动。我们应对这一点的做法是，我们要求每周两天员工进入办公室，这两天聚焦于员工之间的互动。

换言之，有两种工作，一种是不需要员工亲自做的工作，另一种是特别需要亲自做的工作，这也许不局限于工作，而关乎交流的质量。所以我们在办公室的两天里，会特别强调第一种工作，它能拉近人与人的距离，在其余三天，我们关注其他事情。

如何适应技术和市场的新变化？

达利欧：科技变化以太快的速度发生，你如何保持应对这些变化的能力？换言之，当你不了解一个新技术时，你如何做出投资？如何在一个流动性变差的市场中保持流动性？如何在技术发生巨大变化的情况下遴选最好的技术？

沈南鹏：这也是一个我们每天自问的问题。回答是，我们必须让自己适应快速变化的技术市场。我们需要经历陡峭的学习曲线，学习如何理解新的科技。我们必须以最快的速度这么做，以在竞争中保持优势。

正如你所建议的，我也认为在投资领域下一个十年会与上一个十年大为不同，对我们来说，以前有效的东西，在新时代将很可能不再有效。如果想有效地适应环境，我们就应该拥有扁平化的组织结构，以及一种有效的决策机制。这与我们一些最成功的被投科技公司的组织架构很相似。

同时，我们需要采取一种始终如一的策略，对市场要有长远视野。技术市场起起落落，正如我们在过去的一年里所看到的。但我们应该相信科技创新的潜力，比如新能源领域、合成生物学、生物科技等领域。在艰难时期，我们更要保持敏锐，保持信心继续投资，继续帮助创业者探索如何穿越障碍，帮助他们实现创造伟大企业的梦想。被投企业的CEO也会欢迎这样的董事会成员和长期股东，具备这种始终如一的精神。

最后，需要热爱自己所做的事情。我个人对科技新趋势很感兴趣，它们为人类创造出新的产品。当我阅读团队的行研报告和参加讨论时，仿佛回到了我大学时代，研究一个新的科学或工程学课题。事实上一系列研究问题的方法论是类似的：为什么？是什么？怎么做？这两者在方式方法上具有可比性。所以理工科训练的背景，对我们的业务和投资是很有帮助的。我很喜欢这种学习的过程，也充满好奇心地去寻找答案，就像你通过数据和事实来寻找答案一样。

沈南鹏：我们都在适应这种新环境。我们刚才谈到挖掘和发现新的重要市场，你提及东南亚、印度等地区。当你考察这些市场及其机会时，你会亲自拜访这些国家吗？你如何形成自己的观点？你依赖什么样的数据和信息来得出自己的结论？

达利欧：有三点：数据、亲自拜访以及与该领域最好的专家沟通。

我做全球宏观投资者已有50多年了。当然，通过数据等因素，我能就一个地方怎么样得到很多信息，但那还不够，还有就是与像你这样的、能去实地进行考察的人多沟通，这是了解当地情况的一个很快的途径。此外，我们确实也需要直接考察。这三点都很重要。

中美投资文化、规则等都很相似

沈南鹏：回到中国业务的问题上，我知道你正在打造一个在中国国内运行的团队，而且在中国推出了产品。这些战略与你的全球战略有何不同？

达利欧：是的，我们在中国有两个办公室，一个在上海，一个在北京。在过去三年左右的时间里，我们为中国的投资者进行在岸投资。

我的战略是这样。首先，各国都存在一些永恒普适的规律，就像前面四个象限的例子。事物会按这样的规律发展，因为在所有国家，投资是为了获得未来现金流的一次性支付。用贴现率和未来的现金流可以计算出你想要的数值，这是一个永恒普适的真理。所以我们有这些永恒普适的规律，适用于所有国家，这是我们的出发点。

然后我们深入当地的事态。例如中国的一些政策变化会起到一些重要的作用，这个情况也可能在其他国家发生。所以如何把这一点纳入考虑？金钱如何流动？谁在购买什么？为什么购买？这些问题都是很细节化的地方性问题。我们应对这些问题的方式是分析，分析标准依然是：管理者怎么样，资产负债表和损益表怎么样，等等。

事实是，对其中的大多数而言，永恒普适的规律是有帮助的。在你和红杉合作之前，红杉有一种投资理念，关于怎么把投资做好，你和红杉合作之后，又把这种理念融入当地环境。是不是这样？

沈南鹏：当我们考察美国、中国或欧洲的企业时，会发现最好的科技公司有一些共同的特征。甚至你会发现全球顶级的CEO有一些类似的气质。通常成功的商业模式也具有一些共同的特征，同一种商业模式往往在全球各地都成立，例如在美国有大量成功的软件SaaS公司，许多企业正在转向“云端”，“软件正在征服世界”。这种情况也发生在中国，也许比美国迟了3-5年，但整体发展趋势是一样的。当考察这些公司时，你会发现公司展现同样的参数，可以按照大体相同的规则对这些公司进行估值，我发现这一点很有意思。

现在其中又出现了一个新现象：以前一些美国公司可以在欧盟或中国做得很成功，现在中国也有更多企业成功地将产品销往美国和欧洲，因此是同样的竞争力在驱动这些成功。如果一个中国SaaS公司要成功，你就必须在产品竞争力层面与美国的同行并驾齐驱。

达利欧：是相似的。我们两国公司文化的构建、投资的选择、处理永恒普适规则和本地情况的方式，都是相似的。

沈南鹏：是的。你知道，我们做风险投资和成长期投资，也有一些并购业务，而你的业务主要在公开市场，涉及各种不同的资产类别，但我发现我们的投资原则很像。当涉及打造金融服务公司和投资公司时，从团队建设、文化建设等角度都有许多共同点可以分享。

达利欧：是的。不过我知道我们时间快到了，虽然我很想继续聊聊我们之间的不同。比如在流动性方面，这是我们所在行业之间真正不一样的地方。在我所处的领域，我的想法会随时变化，可以更加灵活，更有适应性；而在你所处的领域，你支持创业者，其实更像是他们的合伙人，所以你的想法不能轻易改变。希望我们未来有机会能够再进行探讨。