保荐机构走到台前，是拐点还是劫点？

作者 | 破浪

编辑 | 小白

近期，思特奇（300608.SZ）的定增终于落地，磨磨蹭蹭1年多了，可把中小股东急坏了。

（注：ifind）

究其缘由，整个2022年，公司股价跌超30%，而且自4月底来，公司股价便一直被摁在地下反复摩擦，风云君好似能理解股东那颗焦急的心了。

（注：专为注册制服务的市值风云APP）

于是，风云君对这个“临危接盘”、安抚了2万股东的“神秘人”倍感兴趣，TA和公司之间又有着什么样的故事呢？

走起！

华创阳安：抢座第二大股东，以前保荐机构之名 01 势在必得的二股东，被动可能的大股东

公司一共向91位投资者发送了《认购邀请书》，只有3家为有效报价，最后确定的发行对象为2家。

两家机构分别为华创阳安（600155.SH）和财通基金，其中华创阳安认购5.5亿，认购比例超9成。

（注：公司公告）

最终发行价为8.03元/股，在发行底价7.15元/股的基础上溢价12%。而华创阳安在申购报价时更是报出8.1元/股的价格，透着一股势在必得的气势。

发行完成后，华创阳安持股比例蹿升至20.94%，实控人吴飞舟持股比则稀释至22.86%，两者仅差不到两个点。其余股东持股比低且较为分散。

（注：公司公告，财通基金获配股份登记在其资产管理计划名下，未进入公司前十名股东）

而根据22年7月份的公告，由于个人财产纠纷，吴老板手上3446万股处于司法冻结状态，占其所持股份比重的46%。

（注：公司公告）

假设、如果、万一吴老板的冻结股份被强制执行，其实控人的身份就岌岌可危了，华创阳安则有可能被动成为第一大股东。

当前华创阳安股权较为分散，属于无实控人状态。

华创阳安的前身是宝硕股份，2016年宝硕股份通过发行股份及增资方式，合计获取了华创证券97.44%的股权，随后2018年公司简称变更为华创阳安。

2019年，华创阳安以现金收购了华创证券剩余的2.56%股权，自此华创证券成为其全资子公司。

华创证券的收购带来了36亿巨额商誉，也带来了华创阳安业绩的增长。

2016-2021年，华创阳安营收CAGR达27.6%，归母净利润则由亏损1.4亿，上升至2021年的盈利9.7亿。

然而，2022年前三季度营收和归母净利润双双大幅下滑，危机四伏。同时，祸不单行的是华创阳安近期原定80亿的定增也仅募到30亿，缩水6成。

（注：华创阳安三季度报）

收购华创证券之前，公司营收以建材行业为主，收购完成后，建材业务营收逐年下降，2021年不及证券行业零头。

因此，可以说华创阳安完全就是一家证券公司，而华创证券就是其命门所在。

（制图：市值风云App）

02 前保荐人，知根知底

正是这层证券身份，华创阳安与思特奇之间渊源颇深。

2019年，思特奇计划发行可转债，华创证券成为其保荐机构。

而后，2020年4月，吴老板由于个人资金需求将所持有的340万股质押给华创证券。

（注：公司公告）

随后，2020年思特奇以1620万元向华创阳安的参股子公司“云码通”进行增资，获得13.043%股权，该公司主营大数据基础设施服务、数据处理与存储服务等。

2021年思特奇筹划非公开发行，保荐机构由华创证券换成财信证券，这或许为后续华创证券入局思特奇埋下了伏笔。

保荐机构也叫保荐人，保荐拆开来看，就是保证和推荐的意思。所以理论上来看，华创证券对思特奇应该是”知根知底“的。

华创阳安表示，与思特奇从业务合作到股权合作的升级，能够加快推进其在数字经济生态建设、运营领域的业务发展。

思特奇的基本面如何呢？

咱们继续走起。

题材热，业绩冷，平平无奇思特奇

公司成立于1995年，2017年于深交所上市，核心业务是为电信运营商提供客户关系管理（CRM）、大数据、计费、移动互联网等核心业务系统的全面解决方案。

公司主要产品为BOSS系统（电信业务运营支持系统）。公司根据客户需求进行定制软件开发，并提供后续新需求维护和技术维护服务。

BOSS是电信运营商实现网络运营、管理、维护的重要支撑软件平台，属于核心业务支撑系统。

该领域的主要竞争者为亚信科技和华为，按2020年相关销售额统计，两者分别占据23.7%、11.9%市场份额，思特奇市场份额为9.1%。

（注：公司公告，2020年BOSS核心系统软件开发领域主要市场参与者）

思特奇身上有众多热门题材，如5G概念、边缘计算、鸿蒙概念、区块链、数据中心、云计算……

但其业绩却很“冷”。

01 9成营收依赖三大运营商

具体来看，上市以来，公司整体营收规模增长缓慢，从2017年的7.4亿增至2021年的9亿，CAGR仅5%，其中技术服务规模甚至较上市之初有所萎缩。

（制图：市值风云App）

22年前三季度，公司营收4.3亿，同比下降14%，公司表示营收的下滑与业务的季节性相关。

下游电信运营商通常在上半年制定需求计划，下半年项目签约、验收和付款，而软件开发业务的收入确认原则是以签约为前提，以上线、初验、终验为节点，因此公司营收确认较集中于下半年尤其是第四季度，特别是12月份，业务呈现明显季节性特征。

从历年四季度营收表现来看，占全年营收比重在50%左右，但营收绝对值变化不大，稳定在4亿左右。

若按4亿的平均营收简单估算，公司2022年全年营收8.3亿，同比下降8%。

（制图：市值风云App）

反观利润端，历年来公司归母净利润不足1亿，规模较小，2021年出现增收不增利的现象：营收增长23%，归母净利润下滑12%。

同样由于季节性影响，2022年前三季度归母净利润直接亏损0.6亿，若大致按往年四季度0.9亿利润估算，全年盈利仅0.3亿，较前一年腰斩。

（制图：市值风云App）

公司与三大电信运营商建有长期业务关系，主业90%左右来源于国内三大电信运营商，客户集中度高，议价能力弱。

虽然公司在城市数字经济中台（智慧城市）等领域进行拓展，“其他”业务收入持续增长，但当前仍不成气候，2021年营收占比仅8%。

（制图：市值风云App）

甲方爸爸的强势在毛利率上的体现是，近年来公司毛利率持续下滑，2021年已降至40%，净利率则常年表现平庸，2017-2021年平均不过9%。

（制图：市值风云App）

02 研发投入资本化加剧

公司所在的软件及服务行业属于资本和技术密集型的行业，产品和技术更迭较快，需持续进行较大的研发投入，是明显的研发驱动型企业。

期间费用中，研发费用是公司主要的费用支出，但自2020年起研发费用率明显下滑。

（制图：市值风云App）

研发费用率的下降，一方面是研发投入金额有所下滑，另一方面是研发支出资本化比例在增加，从2019年的7%的资本化升至2021年的33%。

同时，资本化研发支出占当期净利润的比重在2021年达到89%，而2021年净利润仅0.6亿，这意味着如果这些全部费用化，公司净利润可能不足0.1亿。

（注：2021年年报）

03 账面资金有压力

由于该行业结算和回款周期较长，应收款和存货等对资金占用较大。

公司的应收款周转天数、存货周转天数均维持在180天上下，导致公司完成一轮购存销所需要的天数超过300天。

（制图：市值风云App）

由于项目结算和回款主要集中在第四季度，2022年前三季度经营现金处于流出状态。但纵观以前年度，公司创造现金流的能力并不强。

上市以来，公司产生的经营现金流仅3亿，而资本支出有7亿，导致自由现金流整体处于流出状态，合计净流出4亿。

（制图：市值风云App）

无法靠自身产生现金流，公司只能借外力融资，而公司也是将这把利器运用得炉火纯青。

上市5年多，公司发行了可转债，进行了非公开发行募资，此外短期借款及长期借款都用上了，导致公司有息负债率持续走高，2022Q3达到41%。

（制图：市值风云App）

此次非公开发行中有超1亿用于补充流动资金，或许能部分缓解公司资金方面压力。

（注：公司公告）

思特奇核心业务是根据客户需求进行定制软件开发，并提供后续新需求维护和技术维护服务，同时也在往智慧城市等方面拓展。但业绩贡献均有限，反倒公司身上热门题材不少。

公司营收约9成依赖三大电信运营商，上市以来业绩表现不尽如人意，营收增长缓慢，归母净利润也表现平庸，始终低于1亿。

公司的吾股排名也是一路下滑，当前公司市值约20亿左右，且自2018年以来，公司不断有减持相关公告抛出。

（注：专为注册制服务的市值风云APP）

前保荐机构母公司华创阳安此次坐上公司第二大股东位置，与实控人持股比相差不过2个点，而当前实控人近一半股权处于冻结状态，控制权不稳定。

那么，华创阳安这次的入场，带给公司的是拐点，还是劫点？

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